【博览财经研报】3月15日(北京时间)，美联储宣布加息25个基点，联邦基金利率从0.5%~0.75%调升到0.75%~1%。然而，美元加息却带来了一片市场狂欢：

道指涨超百点，纳指距离6000点大关仅剩100点；

美元指数下跌1%，美债上涨；

10年期美国国债收益率下跌10个基点，至2.5%；

现货黄金、白银直线拉升……

如果市场把耶伦此次略显“鸽派”当做美联储货币政策的长期基调，那么未免太过天真！在本次议息会议上，耶伦也表示，“等待太久才加息可能意味着之后更快加息”，显然耶伦现已采取“进二退一”策略，“退一”：表态不那么鹰派，是为了更好的“进二”：美联储货币政策“坚决”的回归常态化！

博览研究员要强调的是，在全球已进入后金融危机时代，美联储去QE、货币政策回归常态的背景下，从长期看，全球市场，尤其是美股（历经8年上涨）更需要面对失去流动性、“以卸妆之后的真面目示人”的现实。而17日最新的全球市场动向也已反映出这一觉悟，我们看到美股历经一天“狂欢”后开始下跌，黄金则不断走高，市场担忧在增加。

具体来看——

一方面，美国恢复货币政策常态化的必要性已非常紧迫，为完成2019年长期联邦基金利率目标回到3%的目标，这次加息之后到2019年底完成危机后货币政策正常化之前，总共还有9次加息；

一方面，2016年加息次数的远不及预期让美联储此后的加息压力更大，挽回前瞻性指引政策工具的可信性会让美联储将力图在2017年加快加息节奏；

更重要的是，不仅仅是加息，此后更有缩表在等待着市场。

全球市场“狂欢”主要是因为加息的如期而至，美联储鹰派信号的不及预期

的确，昨日（北京时间3月16日凌晨2点）美联储加息后全球市场的“狂欢”是我们始料未及的。为什么会出现此现象？

博览研究员指出，“全球市场都‘反’了，主要是因为耶伦表现有‘反差’——尽管美联储加息，但是耶伦在加息会议上表现相对中性，同时点阵图也显示此次美联储官员更为‘鸽派’”。

◆首先，耶伦讲话并没有带来更大惊喜，反而释放略显鸽派的态度。耶伦表示，美国经济表现良好，加息将循序渐进，缩减资产负债表也将是渐进、可预测的，显示对经济抵御加息的能力有信心。

◆其次，从加息点阵图来看，与此前比本次美联储官员表态也更为鸽派。尽管3月的点阵图显示美联储比前几年有了更强的加息信心与决心，但2018年的加息路径预期并没有调整，长期联邦基金利率中值也没有超过3%，并没有给市场释放出加息的鹰派信号。

去年12月会议和今年3月美联储官员们利率预测点阵图的对比

正是在美联储这样的“鸽派”信号下，由于3月加息已提前被市场充分消化，昨日美元下跌，美债、黄金、大宗、全球股市“狂欢”更多地是对美联储表态不如预期中“鹰派”的反应，也是对前期市场过于担心美联储加息的修正。当然，美债、黄金上涨也包含市场对美联储加息的担忧因素，而美债、美股上涨也有美联储加息、看好美元资产的因素所在。

美联储货币政策回归常态下，全球市场更需面对去除流动性PS的现实

那么这场“狂欢”是否可持续？

在博览研究员看来，答案显然是否定的。如果市场把耶伦此次的略显“鸽派”当做美联储货币政策的长期基调，那么未免太过天真。在本次议息会议上，耶伦也表示，“等待太久才加息可能意味着之后更快加息”，显然耶伦现已采取“进二退一”策略，“退一”——表态不那么鹰派，是为了“进二”——美联储货币政策回归常态化。具体来看：

◆一方面，美国恢复货币政策常态化的必要性已非常紧迫，为完成2019年长期联邦基金利率目标回到3%的目标，这次加息之后到2019年底完成危机后货币政策正常化之前，总共还有9次加息。2008年危机之后，美联储先是大幅降息，当触碰零利率下限之后又采取了量化宽松(QE)政策。对于这些非常规货币政策，美联储内部一直存在担忧。随着美国经济复苏渐渐趋稳，对非常规货币政策的担忧越来越强烈。担忧的一大原因在于：应对危机的一系列货币政策之后，美联储的货币政策空间已经高度非对称，如果不尽快恢复正常化，那么未来美国经济一旦遭受较强的负面冲击，将会面临无息可降的状态。早在2014年，时任美联储主席伯南克就已将了货币政策正常化纳入了远期前瞻性指引。

目前，方正任泽平已指出，为完成2019年长期联邦基金利率目标回到3%的目标，这次加息之后到2019年底完成危机后货币政策正常化之前，总共还有9次加息。

◆一方面，2016年加息次数的远不及预期让美联储此后的加息压力更大。前瞻性指引已成为中央银行实施货币政策所依赖的重要工具之一。并且在几大主要央行中，美联储是运用前瞻性指引最娴熟的。而前瞻性指引的有效性是建立在前期承诺可信的基础上的。如果承诺不兑现的情况发生多次，那么前瞻性指引的效果就会很差，甚至起到相反效果。根据2014年12月议息会议上的前瞻性指引，预期2015年加息四次；结果2015仅加息一次。根据2015年12月议息会议上的前瞻性指引，预期2016年加息四次；而2016年最终又以仅加息一次而告终。换句话说，美联储的前瞻性指引工作在过去两年出现了较大程度的承诺失信(尽管“拖延症”是出于美联储对风险的关注、相继决策，并非不合理)。挽回前瞻性指引政策工具的可信性是美联储将力图在2017年加快加息节奏的一个原因。正因如此，耶伦3月3日在芝加哥高管俱乐部的演讲中曾特别两次强调：2017年的加息进程不会再像过去两年那样缓慢于预期。

◆另一方面，不仅仅是加息，还有缩表在等待着市场。根据美联储的原则，缩表会在加息平稳后进行，意味着在加息周期已经启动的情况下，今年开始缩减资产负债表的可能性不能完全排除。美联储表明缩表将以停止到期债权再投资的方式减持债权，而且不会直接抛售MBS。除了尽可能地按照被动方式缩表，美联储缩表也会提前跟市场沟通，让市场能够形成比较清晰的预期，而且缩表的政策尽可能简单易懂，预计一旦开始就不会反复。

综合来看，博览研究员认为，在全球已进入后金融危机时代，美联储去QE、货币政策回归常态的背景下，从长期看，全球市场，尤其是美股（历经8年上涨）更需要面对去掉流动性PS的现实。而今天最新的全球市场动向也已反映出这一觉悟，我们看到美股历经一天“狂欢”后开始下跌，黄金则不断走高，市场担忧在增加。

【博览财经研报】美联储加息之后，全球市场都“反”了！主要是因为耶伦表现有“反差”（没有此前预期的那么鹰派）——尽管美联储加息，但是耶伦在加息会议上表现相对中性，同时点阵图也显示此次美联储官员更为“鸽派”。具体来看：美元下跌，美债、黄金、大宗、美股和新兴市场狂欢主要是因为3月加息已提前被市场充分消化，16日这些品种的走势更多地是对美联储表态不如预期中“鹰派”的反应；当然美债、黄金上涨也包含市场对美联储加息的担忧因素，而美债、美股上涨也有美联储加息、看好美元资产的因素所在。

◆基于这一“反差”，博览研究员认为，尽管16日全球市场齐齐狂欢，但未来走势各不相同。从品种上看，随着美联储货币政策的进一步收紧，美元依然有上行动力，大宗、黄金、美债则存在回调压力，值得注意的是，相较于黄金，大宗可能在需求端更有支撑；从区域上看，中长期内美联储加息对美股是好坏参半——既利好美元资产、又加速了美股泡沫的刺破，对新兴市场更多地是利空。

◆对央行的反应，博览研究员注意到，尽管耶妈收紧货币政策后全球央妈收紧流动性是大趋势，但是相较于发达国家，新兴市场动作显然更为迅速（香港、土耳其已经相继加息）。

博览研究员认为，欧日等发达国家显得更为谨慎，一是因为自身经济条件所限制，复苏势头不太强烈，加息经济基础尚不牢固；二是因为这些国家多为资本输出国，美联储加息、资本外溢对其影响相对较小。因此，博览研究员预计，尽管全球央妈收紧流动性是趋势，但相较于欧日等发达国家，对于新兴国家来说加息更为紧迫，其采取的动作幅度也可能相对较大。

耶伦有“反差”后，全球市场也都“反”了

因为耶伦有“反差”了，全球市场也都“反”了。

3月16日（北京时间）美联储加息决议公布后，美元汇率下挫，美债收益率跳水，黄金、大宗、美股涨，同时新兴市场也一片大涨。

ICE美元指数跌至100.25，为2月17日以来最低水平。

债市方面，美国十年期国债收益率一度跌0.66%，至2.488%。

贵金属盘中走高，现货黄金涨0.38%，报1226美元/盎司。白银期货涨2.83%，至17.402美元/盎司。

大宗商品方面，昨日主要大宗商品小涨。COMEX期铜涨0.19%，至2.674美元/盎司。WTI原油期货涨0.57%，至49.14美元/吨。布伦特原油期货涨0.31%，至52.15美元/吨。

美联储加息后美股上涨，但在今日（3月17日）转跌。日经225指数早盘开盘下跌0.6%，报19458.7点，盘中一度转为上涨0.01%。截至收盘，该指数微涨0.07%，至19590.14点。韩国首尔综指开盘上涨1%，收盘涨0.8%。香港恒生指数开盘上涨1.3%，盘中涨幅一度涨超2%，至24271.39，创2015年8月来的新高。新加坡、澳大利亚股市也明显上涨。

◆博览研究员认为，全球市场之所以有如此表现，主要是因为耶伦表现有反差——尽管美联储加息，但是耶伦在加息会议上表现相对中性，同时点阵图也显示此次美联储官员更为“鸽派”。具体来看：美元下跌，美债、黄金、大宗、美股和新兴市场狂欢主要是因为3月加息已提前被市场充分消化，昨日这些品种的走势更多地是对美联储表态不如预期中“鹰派”的反应；当然美债、黄金上涨也包含市场对美联储加息的担忧因素，而美债、美股上涨也有美联储加息、看好美元资产的因素所在。

◆基于这一“反差”，博览研究员认为，尽管昨日全球市场齐齐狂欢，但未来走势各不相同。从品种上看，随着美联储货币政策的进一步收紧，美元依然有上行动力，大宗、黄金、美债则存在回调压力，值得注意的是，相较于黄金，大宗可能在需求端更有支撑；从区域上看，中长期内美联储加息对美股是好坏参半——既利好美元资产、又加速了美股泡沫的刺破，对新兴市场更多地是利空。

耶妈行动后，其他央妈们又会如何做？

那么，美联储加息后全球市场是狂欢，那么其他央妈们又会如何？

博览研究员注意到，尽管耶妈收紧货币政策后全球央妈收紧流动性是大趋势，但是相较于发达国家，新兴国家动作显然更为迅速。

◆在博览研究员看来，在加息方面，欧日等发达国家显得更为谨慎，主要有两点原因：一是自身经济条件所限制，复苏势头不太强烈，加息经济基础尚不牢固；二是这些国家都为资本输出国，美联储加息、资本外溢对其影响相对较小。而以中国为代表的新兴国家，作为资本输入国受美联储加息影响较大，需要缩小与美国间的利差来减少资本外溢，当然不错的经济增长势头也是加息的必备条件。

◆因此，博览研究员预计，尽管全球央妈收紧流动性是趋势，但相较于欧日等发达国家，对于新兴国家来说加息更为紧迫，其采取的动作幅度也可能相对较大。

【博览财经研报】中美都“加息”，黄金债券不跌反涨：

债市方面：10年期美国国债收益率下跌10个基点，至2.5%。中国十年期国债期货收涨0.76%，收创逾两个月新高，早盘一度上涨1.1%。5年期国债期货则收涨0.29%。

黄金方面：美元计价黄金涨幅超2%，沪金涨幅超过0.67%……

从表明的逻辑上看，中美都“加息”，黄金债券应该都会跌。过去历史的行情也能说明这点。

尽管市场解释是因为美联储没有预期那么鹰派。但是博览研究员认为，这其中上涨的逻辑仍然存在着不同——

◆首先，中美债市上涨的逻辑不同：

本次央行变相加息，债市不跌反涨虽然有海外风险短期释放反弹因素存在，但是根本原因还是中国债市目前的收益率仍然具有吸引力(债市约3.2%的收益率超过一半贷款的净收益率2.63%)。

随着美联储加息节奏的加快，利率中枢不断抬升，美债在短期狂欢后，将持续加剧调整。

◆中美黄金上涨的逻辑基本一致，但是受人民币汇率影响而影响上涨幅度，但不改变方向。

美元加息压力释放同时美联储比预期鸽派都利好黄金行情。接下来短期，影响黄金行情更多的应该是地缘因素。黄金一直以来作为硬通货受美元指数因素较为直接，同时也是较佳的避险资产。因此，中美黄金白银的上涨逻辑是一致的。只是由于人民币汇率问题，涨幅有所不同而已。

美国加息和中国“变相加息”，为何这次债市出现了相反的行情？

◆美国加息和中国“变相加息”，债券市场出现了与此前相反的市场行情，都跟着狂欢一起涨。

◆美国加息和中国“变相加息”，为何这次债市出现了相反的行情？中国债市上涨的逻辑是否一致？

博览研究员认为，尽管美国加息和中国变相“加息”，中美债市短期均收涨。但是其中逻辑并不相同，以及中美债市未来走势也不尽相同。

●短中期看好中国债市，但还需时刻警惕“监管风险”。

央行尽管变相加息，但博览研究员认为，这对市场的影响未必很大。目前二级市场的回购利率(甚至一度攀升到10%以上)明显高于公开市场操作利率。如央行所说，上调OMO也只是缩小央行操作和二级市场利率之间差距。对于短端利率可能有一定扰动，但对于长端利率，影响可能不明显。再加上，市场似乎已经习惯了央行不断上调这些字母货币政策工具的利率，因而债市至少在预期上不会有恐慌。

同时CPI中枢远低于市场预期也利好债市。

最后一条也是最要的一条，只要债市净收益率超过银行贷款净收益，那么债市就具有配置价值。

10年期国债收益率在经历去年至此之前的调整后，收益率从约2.7%上升到了约现在的3.2%。如下图所示，银行一般贷款净收益率大约在2.63%左右。很显然，当前10年期国债收益率大于银行的贷款净收益率。也就是说，金融机构或是非银即使在不动用杠杆(杠杆资金成本上升)的情况下，债券市场在当下仍然具有配置价值。

因此，博览研究员认为，本次央行变相加息，债市不跌反涨虽然有海外风险短期释放反弹因素存在，但是根本原因还是中国债市目前的收益率仍然具有吸引力。

当然，在配置债市时仍需警惕监管风险。

●美债短期释放压力跟着狂欢，但是在中长期，博览研究员认为，美债还会继续调整。

在经历去年特朗普上任和美联储去年年底的加息，美债就一直陷入调整。而这次美债行情相反。未来美联储将进入持续加息通道。那，中长期美债到底是涨还是跌呢？

博览研究员认为，随着美联储加息节奏的加快，利率中枢不断抬升，美债在短期狂欢后，将加剧调整。为什么呢？

一方面，美联储加息意味着美国经济向好，这大大提高了市场的风险偏好。加息带来的全世界资金回流美国首先最有可能进入的是大宗商品，而并非债市，甚至还可能出现美国债市资金内部流入大宗商品市场。

另一方面，至2019年，美联储通过多次持续加息或将利率上升到3%。而，当前，美国国债收益率虽然已经从去年最低点1.6%上升到了目前的2.5%，但低于未来的利率水平。很显然，美债在未来将会陷入深度调整中。对于投资者而言，短期的狂欢去追高并不够明智。

美联储加息，中美黄金白银为何大涨？逻辑有什么不同？

中国黄金白银大涨的根本原因是：尽管美联储如期加息，但是市场预期美联储鹰派，而事实美联储却较鸽派。

由于美联储此前透漏的信号较为鹰派，加息前黄金白银遭遇重挫。黄金跌幅一度赶超3%，甚至下挫到1200美元/盎司以下。而，美联储转鸽派后，博览研究员认为，黄金白银的拉升正是此前的超跌反弹。

短期，地缘政治因素的不确定也为黄金的上涨提供了空间：从3月15日荷兰大选开启，3月中旬英国正式启动退欧程序，苏格兰或“二次公投”决定是否脱英，紧随之后是4月初法国第一轮大选，希腊触及IMF第二轮救助协议最后期限，最终在秋天迎接最关键的德国议会选举。

如果所有的问题都以最坏结果出现：我们将会迎来法国退欧,希腊退欧, 和意大利退欧，还有可能出现 德国退欧。这可能使欧元崩溃，甚至是欧盟的灭亡。

因此，博览研究员认为，在美元加息压力释放后，短期影响黄金行情更多的应该是地缘因素。

黄金一直以来作为硬通货受美元指数因素较为直接，同时也是较佳的避险资产。因此，中美黄金白银的上涨逻辑是一致的。只是由于人民币汇率问题，涨幅有所不同而已。

【博览财经研报】美联储宣布加息25个基点，却带来了全球市场一片狂欢，其中现货黄金、白银直线拉升，唯一出现下跌的只有“美元指数”了。

事实上，博览研究员本人在此之前就已经在内参中重点提到，美元加息是利好，并非利空。美联储加息对大宗商品短期的冲击反而构成了中长线投资者入场的机会。因为，美联储加息实际就是变相在向市场传递美国经济企稳复苏的现状。

尽管美联储加息是利好，但是对市场的影响仍然存在分化：利好以美元计价在美市场的大宗商品(美元加息标志美国经济表现强劲)，而至少在中期利空美国股市(“美元加息和缩表”都将有抑制甚至时刻有刺破美股泡沫的可能)。

为什么说美元加息是利好？

在美联储加息不久，博览研究员本人在内参《加息非“利空”！中长期仍坚定看涨“全球大宗商品”！》中就已经分析到，从中期看，美联储加息不是“利空”，而是“利好”！

为什么说美元加息是利好？因为美联储加息实际意味着美国经济向好。美国经济向好尤其有利于以美元计价的在美市场大宗商品。

时隔一周3月9日，与这次“股、商”齐欢形成鲜明对比的是，上次是“股、商”齐跌。博览研究员当时还分析到，美联储加息对大宗商品短期的冲击反而给中长期投资者提供了入场的机会！3月15日(美国时间)美股和商品市场甚至债市等的表现正好应证了我们此前的判断：美联储加息并非利空，而是重大利好。

短期修复悲观预期，中长期对市场的影响存在分化：利好大宗商品，而利空美股

当然，美元加息实际并非对所有的市场构成利好。各个市场在这次加息靴子落地后都举旗狂欢。其中主要原因是前期由于对美联储鹰派的悲观预期。各个市场也因此出现了短期调整。事实上，美联储比预期要鸽派，因此各个市场出现超跌反弹。

在各个市场短期修复此前的恐慌后，博览研究员认为，美联储加息对市场的影响，从中长期看，仍然存在分化：中长期利好以美元计价的大宗商品，而至少中期利空美国股市。

◆耶伦这次虽然比较鸽派，但是并不表示其对加息存有怀疑，只是措辞更为温和，以为后面加息留下空间和打好基础。

美联储这次较为鸽派：考虑到已实现和预期中的就业市场状况及通胀，FOMC决定将联邦基金利率的目标区间上调至0.75%到1%。货币政策立场仍将保持宽松，从而为就业市场状况的进一步增强和通胀持续重返2%提供支持。

耶伦在其讲话中也表示，美国经济表现良好，加息将循序渐进，缩减资产负债表也将是渐进、可预测的。耶伦讲话并没有带来更大惊喜，反而释放略显鸽派的态度。

耶伦这次虽然比较鸽派，但是并不表示其对加息存有怀疑，只是措辞更为温和，以为后面加息留下空间和打好基础。

美联储官员预计，2018年美联储将加息三次。他们还表示，联邦基金利率将在2019年年底达到3%，接近长期平均水平。这较其去年12月的预期有所提前。这并预示着，后期美联储加息将成为常态。

惠誉称，美联储决定加息25个基点，表明美国货币政策正常化进入新阶段。美联储近期加息行动可能是全球利率政策环境转变的开端。就长期而言，美联储基准利率可能会更高。预计美联储将在2017-18年总共加息7次，政策利率会上升至2.50%。

总之，在2017年到2019年，我们将面临着比较常态化的美联储加息状况。

◆中长期继续看好以美元计价的大宗商品，而至少中期继续看空美股。

●根据经济数据显示，博览研究员坚定美国经济持续复苏态势。这在中长期利好尤其是以美元计价的大宗商品。

2月美国小非农就业人数变动29.8万，预期18.7万，前值24.6万。同时，非农就业人口新增23.5万，预期新增20万。失业率4.7%，预期4.7%，前值4.8%。小非农数据和非农数据均超高预期。这表明了美国经济表现强劲。

此外，2月份美国PMI表现强劲也反映了美国经济复苏超预期。3月1日，美国供应管理协会公布数据显示，美国2月ISM制造业指数57.7，创2014年8月份以来新高，预期56.2，前值为56。其中，美国2月ISM制造业新订单指数65.1，逼平2013年12月份所创最高水平，前值60.4。

总之，我们对美国经济能够呈现的自我修复的能力，博览研究员对此给予信任和坚定。正是美国经济持续复苏态势决定了以美元计价尤其是在美国生产销售的大宗商品价格的中长期上涨趋势。

●未来3年内，美联储集中密集加息在中期将使得美股得以调整。

博览研究员本人在内参《“加息+缩表”促美股“去泡沫化”，回归基本面找支撑！》中就已经分析到，美股之所以持续了8年的牛市，其根本原因是自08年以来的几轮“QE”政策。是流动性过于宽松制造了美股泡沫。

然而，拐点已至：美国在经历了4年的QE之后，在2014年正式宣布退出QE，并进入“加息”通道。2015年和2016年两年，美国分别各自加了一次息。进入2017年后，我们将要面临美国常态化加息状态。这还只是开始。美联储还没开始缩表。

一旦，美联储开始缩表，再配上常态化加息，将可能抑制甚至刺破美股资产大泡沫。美股大牛市可能在特朗普任内短期终结。因此，博览研究员认为，这对美股中期构成利空。

当然，若美股调整到与其经济基本面相适应，由于加息而回流入美国的资金就再次可能选择配置美股。这就意味着美股将可能止跌，甚至再次进入牛市通道。而，这次的牛市不再是QE作用下的资金牛，而是经济基本面向好带动的牛市。