【博览财经分析】在距离上任480天，距离2015年（6月12日）发生的股灾刚好两年后，如果说，微信大V公号侠客岛、经济观察报等数家市场化媒体还是以“证监会刘士余正在迎来艰难时刻”、“争议刘士余”、“刘士余面临上任以来的最大舆论危机”等比较文雅隐晦的词汇爆料，在阐述监管层当前遭遇的监管权威质疑，那么以所谓经济学家韩志国之流的直接指名道姓放炮、攻击谩骂等，则可能是一些在过去两年中亏损严重而认为自身遭受无妄之灾的极端不满意声音的代表。这位上任之初信奉“少说多做”的证监会主席或许早已预料到，自己会跟几位前任一样成为舆论与市场关注的焦点。但他不会想象到，这一次争议会以如此激烈的方式爆发。
有意思的是，对刘士余主席的监管风格和思路，赞同者和反对者一样旗帜鲜明：一些批评者认为刘士余说了很多本不该监管官员说的话，尤其是“妖精”、“害人精”之类的情绪化表达，并不符合市场化、法制化的监管理念。不过也有不少观察者认为，由于市场监管分割、短板始终存在，刘主席如此“喊话”也是迫于情势，不得已而为之。严监管为刘士余赢得众多的支持与喝彩，但当监管的触角不断延伸，非议却也随之而来，以为监管过宽过细，难免越界之嫌。
将争议推向高潮的又是IPO。这场被认为是“准注册制”的IPO大提速被指为近期股指持续下挫的“祸首”，要不要暂停新股发行重新被拿出来讨论。虽然监管者并没有将其摆上议事日程的考虑，这样的争议却依然值得关注。在中国股市27年的起伏中有过9次暂停IPO历史,但股市并没有如我们期望的那样脱胎换骨。很多次我们都在回答相同的问题：IPO不审行不行——这是2012年郭树清任职证监会主席时提出的“惊人之问”。如今这还是一个问题——IPO不审当然可以，但答案显然没有那么简单。注册制是一系列的制度构建而非仅仅是发审环节的改革。这需要顶层设计而非单兵突进可以成就。很多人质疑，新股发行常态化而退市者为何寥寥无几，这是否会带来更大的市场扭曲？
不过在博览研究员看来，简单地将争议的矛头指向刘士余时，也许会错了意。其实所有支持和反对的声音和面孔后面，市场和投资者追问的是同一个问题：
我们到底要建设一个怎样的资本市场？它究竟应该发挥怎样的作用？
相应的，投资者、上市公司、市场中介等各类的市场参与者，各自又该扮演怎样的角色？
特别是监管者自身，要怎样理解监管的责任和边界？进而监管者和其他市场参与者之间应该建立怎样的互动关系？——
在博览研究员看来，理清上述关键问题才是中国证券市场何时能够真正摆脱政策市的关键，也意味着不会再有投资者要求证监会主席为股指涨跌负责。站在这样一个角度看，市场的爱与恨并非指向了刘士余本人。只是身为证监会主席，他无可选择地为市场顶层制度建设的不尽人意背了锅罢了。
第一个答案或许是：我们需要一个“交易信任”的资本市场
什么样的资本市场，才能更好地服务于投资者、更好地服务于中国经济？市场是由一系列制度性正式规范和非正式规范搭建的交易场所，这个问题的另一说法是，究竟怎样的资本市场监管才能构建出一个具有公序良法的健康资本市场？
对此，博览研究员注意到，《新京报》给出的一些建议具有建设性，可供参考，其认为：治本之策是通过顶层制度设计，推动国内资本市场走出政策市，用良性的制度和机制设计，为资本市场构建透明性担保和防护型保障体系，真正为资本市场注入基于信任的交易秩序，促进资本市场健康发展。
这首先需要通过对负面清单进行管理，清晰地厘清监管部门与市场的边界，做到“法无授权不可为”，真正实现监管部门的“放管服”职能。例如，确立更为市场化的进入和退出机制，有效摒弃IPO的权力准入模式，实行真正的市场准入，同时构建有效的退市机制，及时将业已不符合上市条件的公司清退出去，真正实行有进有出的激励相容机制，为市场创造一个自利博弈的公平、公开公正的交易秩序，防范权力的直接介入，降低权力的设租寻租空间。
其次，通过搭建和完善资本市场的透明性担保和防护型保障体系，制度性地固化“法无禁止即可为”的信念。要看到当前市场低迷，部分舆论要求暂缓IPO的深层原因，是投资者对现行资本市场的制度允诺缺乏信心，也是国内资本市场所搭建的透明性担保和防护型保障体系尚不完善。消除投资者对IPO的担忧，需要的是制度性配套改革。
就资本市场的透明性担保体系而言，第一是推进和完善过程监管、合规监管等程序监管，营造一个正确地做事的制度场域，而非监管部门厘定一个做正确的事的实质内容监管框架，手握市场交易标的和市场准入的生杀大权。第二是进一步完善上市公司信息披露制度等，如利用现代数字信息技术，使上市公司的信息披露更加场景化、可追溯化，实行以公开为原则、保密为例外的信息披露制度模式，在资本市场营造基于信任的交易秩序。显然，合规和程序监管，需要配套建立以公开为原则、保密为例外的信息披露制度，这有助于为国内资本市场搭建起相对系统性的透明化担保机制和体系，降低资本市场违法违规行为的发现成本。
就资本市场的防护型保障体系而言，关键是要构筑系统的辩方举证制度、集体诉讼制度及和解金制度等，保护投资者合法权益。辩方举证制度有助于提高信息披露的全面性、及时性和准确性，提高内幕交易的惩罚力度，强化信息占优者的法定责任；集体诉讼制度有助于提高资本市场的自律自治能力，为市场装上牙齿，使市场通过自利博弈塑形市场净化机制；和解金制度则有助于避免滥用耗时耗力的诉讼资源，实现惩前毖后、治病救人的目的等。
但也必须认识到制度改革客观上的“说易行难”也是有客观制约
但是，说易行难，必须要承认，制度改革的路径似乎大家都清楚，但在实际推进中，在面临短期市场维稳、中期强监管、长期监管体制改革的交织时，监管者实际上经常面临多难选择，无论做出哪种倾向的选择，都必须付出别的对应成本和利益受损者的指责。
当前监管部门给人的印象更多是问题导向的政策调控多些，尤其是喊话监管多些，治本的制度体系建设相对市场期待依然不够，但这亦有短中期问题更加紧急、更高层对短中线更加关注而对中长期制度改革相对押后的考量，所以这并不是仅仅一行三会层面就能决定的。
此外，也有分析认为，由于证监会的主要领导多处于间接融资的银行体系等，监管思路依然属于基于信用的委托代理模式，而非基于信任和共识的信托模式，因此，如何构建基于信任和共识的信托模式，为资本市场创造交易信任的制度框架体系，走出政策市模式，没有相应的思维变革也是无法实现的，但这种思维转型却又常常遭遇人才困境难以推进！
第二，对当前市场焦点矛盾IPO常态化的建言：强市多发，弱市少发
股市跌时是非多。市场处在弱市之时，监管当局的一些行为总会浮现于舆论浪尖之上，早已是市场常态。近期，市场争论的焦点似乎更多集中在以下两个方面：
其一，关于IPO常态化的问题。市场下跌之时，新股发行很容易被指称罪魁祸首，呼吁暂停的声音也日渐增多。
其二，监管的边界问题。包括二级市场要约收购、上市公司之间的资产重组要不要严加监管。有声音认为横向扩张是企业成长重要方式之一，若对市场主体（包括机构、上市公司）在资本市场上的兼并收购进行控制，将影响企业业绩扩张，这是行政监管过度扩权的反市场行为。
对于这两个问题，有建设性的观点是：监管部门应当关注市场情绪与理性建言，不能对市场主体行为进行过度干预、不当干预，但也无须迁就市场的不合理要求，要坚持严格并持续履行自身监管职能，正确的决策与方向不应改变——从这个角度来说，刘主席近期的放缓但坚持不暂停IPO的做法，其实就是在两者取了一个折中，这应该是被称道的做法！
关于IPO要不要暂停，博览研究员认为，除了韩志国等少数人外，相信多数人都认同，近期市场下跌并非完全是新股发行节奏过快所致，而更多取决于多重因素的综合促动，从宏观经济到上市公司业绩表现，包括市场流动性、估值状况、趋势成因等方面，都是直接因素。当然，政策也是重要变量之一，政策本身以及推出的时机、方式，都可能引发市场情绪波动（甚至是非常激烈的情绪波动）。由于新股发行影响二级市场股票供需平衡，当然会对市场产生一定影响，因此需要根据市场状况掌握一定的节奏合理安排。
至于市场投资者，则需要正确地、辩证地认识新股发行短期与长期的利好利淡效应。由于此前新股发行制度的改革，以及监管当局对股票上市审核管理中对行业导向的掌握、引导与监管，在当下IPO常态化的背景下，近年新上市的公司，质量较以往其实有较大提升，这一变化有目共睹。长期来看，这些新鲜血液的加入无疑有利证券市场活力的保持与提升；而向市场增加优质股票供给，也是股市“供给侧结构改革”的直接体现。就此而论，新股发行长期而言对股市是明显构成利好的。
不过，市场动态平衡与IPO节奏的把握，属于长期与短期、矛盾与利益的平衡问题，这就需要相关部门充分考虑市场承受能力。“强市多发，弱市少发”或许是一个灵活可行的办法，比如，若能在当前市场下跌时稍稍放缓节奏，这一举措不仅顺应市场呼声，也符合逆市场调节的正确思路。
顺着股市“供给侧结构改革”的思路扩展一下，对于当下市场，不主张IPO阶段性再度暂停，并且除非极端情况，IPO能不暂停尽量不要暂停，这是市场对于补足投资品种供给、保持融资功能的双重需要。
但新股发行制度改革也需要进行优化。比如，如何解决新股上市初期定价过程中的定价机制问题，如何防范股价过度泡沫化与过度波动问题，都需认真探讨。更深层次，相关部门需着眼于提升资源配置效率的目标，让“不合格”的股票少占市场资源，根本上是抑制绩差股票借由“壳资源”之名，被投机性爆炒这一A股痼疾，退市机制也需要更有力地持续推进。
总结：锅不能都让证监会背
投资者从起初的期许，到逐渐显现的分歧，再到舆论风暴，就像设计好的固定程序一样循环路演。这恰恰凸显出中国资本市场是最贴近民心的一个重要领域，称赞也好，质疑反思也罢，其实舆论风暴并非针对某一人格化个体，而是期待中国资本市场更健康、更成熟，任何舆论风暴都代表着市场的痛点和可资改进的空间。确切地说，市场一直在追寻着“我们需要一个怎样的资本市场”的答案。
而从监管层当前对IPO的处理方法来看，其实基本上就是遵循着“强市多发，弱市少发”，但绝不轻易暂停的原则，这种坚持是应该被赞赏的。只是在一个具有“交易信任”的资本市场的建设上，似乎还没有什么成效，但问题是，A股市场的制度改革从来也不仅仅是证监会层面就能决定的，而是一个多重博弈的系统性工程，没有更长时间积累、没有更佳的改革契机，A股向一个成熟市场的转变本身就不会一蹴而就。
所以，证监会主席刘士余所遭受的上任以来最为集中的舆论风暴，实在是冤！这从刘主席尽管备受舆论质疑，但真正能决定其地位的体制内更高层却并没有什么不满意的声音传出，也可见一斑。
