随着资管机构“去通道”化的趋势，以资产证券化为代表的新兴业务正在成为券商资管逐鹿的新舞台。由于具备盘活存量资产、提升资金使用率的特征，ABS（资产支持证券）业务为“资产荒”大背景下的资本市场提供了新的融资渠道与投资产品，前两年发行清淡的鸡肋产品正成为市场热潮。

告别“不赚钱”时代

尽管ABS业务正在以爆发式的速度扩张，但对于多数机构而言，这项业务过去一直处在“赚吆喝”的阶段，但目前这一状况正在改变。“首先，ABS项目的规模目前并不大，难以形成规模效应。其次，ABS业务在收费上是参照债券标准的，但工作量和复杂程度都远远超过债券，因此性价比相对不高。此外，ABS业务现在还处在‘抢滩登陆’的阶段，不少机构都会通过降价来吸引客户。”一位投行人士表示。

在“资产荒”持续蔓延的情况下，这种现象正在发生改变。财通资管相关业务负责人认为，决定ABS业务收益的因素将会是机构的专业能力与口碑：“拥有专业知识和能力上的优势，就能够去做难度大、有独创性的高含金量项目。当你的优势不可替代时，自然就能获得高附加值。另一方面，只有积累了丰富的经验和良好的口碑，才有机会拿到大项目，利用规模效应提升收益。”

在该负责人看来，资产证券化业务在下一阶段将进一步扩展范围，而类REITs项目可能成为关注重点：“在中国做类REITs项目，空间很大，但难度也很大，受到法律限制较多。目前，大家都在探索成熟的方案，相信会在未来成为资产证券化新的增长点。”

同时，受到政策扶持的资产证券化类型也受到机构关注。以财通资管为例，相关负责人介绍，其下一阶段的资产证券化项目布局将在稳步推进的基础上大力创新，并积极探索绿色资产证券化，支持绿色产业发展。

券商资管优势显著

根据目前的监管要求，国内开展企业资产证券化业务的主体仅有券商资管与基金子公司两类。一位券商人士表示：“企业ABS对主动管理的要求很高，拥有较强主动管理能力的券商资管在资产挑选、结构设计、产品定价方面都有较大的优势。同时，由于券商资管本身就是买方，能够更好地了解ABS买方的需求与投资偏好，对市场均价和定价利率更加敏感。”

截至9月末，ABS业务规模二十强管理人中有13家券商，其中5家为券商的独立资管子公司，这也显示出券商资管在拓展ABS业务上的强势。“ABS的业务类型偏投行，而牌照在资管，对券商资管来说，是切入投行业务的最好抓手。在资管新政的背景下，券商资管投入资源做ABS是自然的选择。”上述券商人士分析。

各家券商都在发力资产证券化。部分计划管理人正逐渐打造各自特色资产，形成自己独特的竞争优势。例如，德邦证券就已在互联网金融领域形成了绝对优势。恒泰证券也在快速发展中获得一席之地，华泰资管也在互联网金融与票据领域形成了竞争力。

从财通资管了解到，对于ABS这一蓝海市场，财通资管在资源、人力上均予以较多支持。财通资管资产证券化团队负责人表示，其团队成员中包括了法律、会计背景的专业人才，且公司自2012年就开始从事政府平台融资项目，在投行类项目上经验丰富：“ABS业务的关键在于拥有一批战斗力出色的复合型人才。需要兼具资产管理与投行领域的经验，才能更好地理解市场需求，熟悉ABS发行的全流程。”

据介绍，截至目前，财通资管ABS业务已成立产品规模达53.7亿元，涉及民营租赁、公用事业、保理等领域，业务类型较为全面。

基金子公司略显后劲不足

资产证券化业务(ABS)是近年来基金子公司业务创新的重头戏。然而，今年以来基金子公司ABS业务增速明显放缓，落后券商系。中国基金业协会披露的一季度ABS业务前二十强榜单中，基金子公司占据五席，较去年底减少一席。

在一季度ABS业务规模前二十强榜单中，嘉实资本、上海富诚海富通、华夏资本、万家共赢、长城嘉信等五家基金子公司位列其中。五家子公司ABS业务规模占前二十强公司业务规模的17.23%，而去年12月底这一比例为22.46%，比重减少5个百分点。

值得注意的是，与券商系相比，一季度基金子公司ABS业务规模增长速度处于弱势。进入前二十名的五家基金子公司一季度ABS业务规模较去年底的增长幅度仅5.4%，而券商系同期的规模增长幅度达到了26.76%。

在资产证券化市场，券商是业务体量最大的主体，基金子公司所占市场份额有限。此前在基金子公司新的监管办法征求意见稿出台之后，基金子公司都将ABS业务做为转型重点方向，积极布局。不过，由于受到人员配置、业务经验、项目资源等方面的限制，发展进程并不理想。尽管发展速度缓慢，但不少基金子公司对这一业务仍寄予厚望，视为新的利润增长点，将进一步加强ABS业务布局。

潜在竞争加剧

与监管层的大力推动相伴随的，是部分机构对PPP证券化所流露的参与热情。

21世纪经济报道获悉，部分券商、基金子公司正在设专门人员及岗位对PPP证券化项目进行研究和承揽，并对业务模式、前景进行评估。

“领导安排了专门的岗位和人员对PPP证券化进行研究。”华东一家大型券商结构化融资业务人士表示，“因为这方面缺乏足够的可参考案例，所以我们也在增加研究投入。”

“目前团队正在积极地对接PPP（证券化）项目，目前已经有了一些进展，这个业务方向也是公司投委会比较重视的。”北京一家规模排名前十的基金子公司ABS负责人透露。

不过从现实层面看，PPP证券化项目或将在券商、基金子公司等不同机构间呈现出分化趋势，而一些中小机构也会面临着较为激烈的竞争。

“许多PPP项目的规模本身比较大，而且甲方又是国资，中小券商不好中标。”北京一家中小券商固收业务人士坦言。

去年以来被净资本“上锁”的基金子公司也有类似的问题。

“去年基金子公司实行了净资本监管，通道、类信托业务都不太好做，没法和券商比资本实力，同样公司也有了经营层面的压力，所以外部环境不太有利于基金子公司在PPP领域的竞争；而且券商的人员、渠道优势也比基金子公司更明显。”前述基金子公司ABS负责人坦言，“对于我们来说，唯一的办法就是强化人才激励，最好让人带着项目进团队。”

此外，PPP证券化也未必能够快速给管理机构带来足额的可观收入。

据平安证券测算，以未来4年PPP落地项目规模保持30%-50%的增速和2‰的费率来计算，2017年-2020年券商通过PPP证券化获得的业务收入将分别达0.47亿元、7.06亿元、27.54亿元和71.59亿元。

“去年证券行业总收入就接近3300亿元，而中短期内，全行业在PPP证券化上的收入最多可能数十亿，这个规模可能只是沧海一粟。” 上述固收分析师指出。

“目前做这个业务不光是为了业绩考虑，毕竟能拿到大量PPP证券化项目的机构也只是少数派，但某种意义上，做PPP也是在整合政府资源，提高机构和团队的品牌溢价，以此带动其他业务的发展。”前述基金子公司负责人表示。

信托公司也欲“淘宝”ABS

自2014年以来，以信托受益权为基础资产，在交易所发行的ABS已超过10单。

4月29日，长安资产-外贸信托海发医药信托受益权ABS刚收到交易所挂牌转让无异议的函，甚至有一家私募机构在其间参与主导。

信托公司做ABS的一个限制在于，由于ABS市场存在银监会、证监会下的两套监管系统，信托公司的客户的ABS，没法通过信托计划，直接在交易所发行ABS产品。

冲破这一限制的秘诀，就在于“双SPV（特殊目的载体）结构”。

也就是，信托公司将信托计划受益权转让给券商或基金子公司的资管计划，借道资管计划，可实现ABS产品在交易所上市。

券商花重金招兵买马

热、热、热！资产证券化业务，步入快车道，其人才招聘也随之热得发烫。

火山财富发现，近日在猎聘网、前程无忧、智联招聘三大网站发现，券商正在大量招兵买马，布局和拓展自身的ABS业务。

从上述三大网站统计显示，近一个月内至少有27家券商(含1家券商资管)发布了60个与ABS相关职位的招聘广告。

从招聘岗位来看，在这近60条招聘信息中，项目经理岗位出现频率最高，达到了15次，承揽岗位(负责找项目)出现了8次，负责人岗位出现了7次，承做岗位(负责产品结构化设计)出现了5次，法律顾问等几乎ABS业务上的各个岗位全部现身。

就招聘的工作地点而言，北上广深一线城市占据绝对主力，尤其是上海和北京。另外，一些二线城市的身影也闪烁其中，比如南京、武汉、杭州、成都等，但岗位比较少。

从券商来看，机构中大型券商(以ABS规模计算)有德邦证券、恒泰证券、招商证券、国金证券四家，其余23家均为中小券商机构，如华林证券、万联证券、新时代证券、联讯证券等。

基本年薪：百万元级频现

如果说，券商火热的招聘广告，让你感受到对人才的渴求，那么看到下面这些薪酬你是否会怦然心动呢？

以猎聘网为例，火山财富统计发现最近一个月内，券商及猎头发布的ABS招聘岗位显示，年薪达到100万元就高达13条。

例如：你看到这样的信息：某大型券商公司资产证券化类职位(级别可谈) 100万元-130万元/年薪。

或是这样：某上市全国性证券公司资产证券化(ABS)业务总监 90万元-120万元/年。（来源21世纪经济报道  证券时报  每日经济新闻  中国证券报 火山财富）

在“史上最严”减持新规带来的市场震荡背后，从证券资管到银行理财的金融市场内部各类“通道业务”，正面临着一场影响深远的“回归本位”之旅。作为一线监管机构，南方某证监局日前召集少数券商开了一场非正式会议，就减持新规对市场的影响进行沟通交流，其间也询问了机构相关修改意见。

此前成为股东减持“过桥通道”的大宗交易，也在新的规则下受到了严格限制，协议转让成减持新方向

据Wind数据统计，从证监会5月26日出台《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》(下称“减持新规”)以来，A股上市公司共有650例涉及股东减持股票、股东拟减持股票、管理层及相关人士减持股票的事件(所涉上市公司存在重复计算)。

据悉，减持新规完善了对大宗交易“过桥减持”的监管安排，明确通过大宗交易减持股份的，出让方与受让方都应遵守交易所关于减持数量、持有时间等规定；另外，对于股东持有上市公司首次公开发行前发行的股份和上市公司非公开发行的股份的，每3个月通过交易所集中竞价交易减持的股份总数不得超过上市公司股份总数的1%。相较于减持新规对大宗交易、集中竞价交易方式的数量、比例、持股时间限制，协议转让方式受限不深。

以分众传媒等上市公司持股5%以上的大股东拟进行清仓式减持，减持方式包括集中竞价交易、大宗交易、协议转让方式，而协议转让方式成为股东大比例减持的“主要通道”。

以分众传媒拟减持股东Gio2为例，该公司拟在90天内通过集中竞价交易方式进行减持，减持比例不超过1%；拟在90天内通过大宗交易方式进行减持，减持比例不超过2%；拟通过协议转让方式进行减持，单个受让方的受让比例不低于5%。由此，协议转让方式也被市场称为可以规避减持新规的“漏洞”。

前述650例涉及股东减持的事件中，涉及较大比例减持的，上市公司股东或管理层普遍以协议转让方式减持为主，当然，也有不少案例是搭配大宗交易、集中竞价交易、协议转让三种方式减持。

需说明的是，以协议转让方式减持的上市公司股东，受到了交易所的重点关注，不少上市公司在披露股东拟减持计划的当口，即收到交易所问询函。除了前述*ST智慧外，单纯以协议转让方式转让股权且已经完成过户的案例较少，这意味着“引入战略投资者”不谋求上市公司控制权的交易，能更快地完成。

综合而言，交易所问询的重点集中在：受让方是否谋求公司控制权、受让方资金来源、是否影响上市公司控制权稳定性、受让方后续计划等。

值得注意的是，协议受让5%以上的投资者也不能违反证券法的“短线交易”，即6个月之内不能卖出，6个月之后，亦受1%的集中竞价减持规模和2%的大宗交易减持规模限制。

也有个别上市公司股东取消协议转让方式，改由其他方式完成股权交易。7月10日，辽宁成大股东前海开源与特华投资宣布，拟终止此前签署的股份转让协议，原因在于“市场环境发生变化、协议转让办理时间等”。

与此同时，21世纪经济报道记者采访了解到，减持新规不仅令大宗交易等行为快速降温，也令参与大宗交易的机构格局发生巨大变化，公募机构和券商也在抢食大宗市场。

公募券商抢食

运行55天后，减持新规不仅令大宗交易等行为降温，也令参与大宗交易的机构格局发生巨大变化。

上述大宗交易机构中层人士指出，“做大宗交易唯一的门槛就是资金实力。以前做大宗交易的很多机构都不做了，特别是一些小公司选择解散或转型了。反而是以前做定增的一些机构开始准备做大宗交易，因为现在的大宗交易类似‘短期定增’，一些券商、公募也在抢业务。”

上述中层人士透露了相关操作模式，“公募的做法跟定增类似，即如有客户认可的话，可以发产品直接买断股东股票，一般折扣比较低，另外也可以做代持性质的产品。而券商则主要通过代持的方式帮忙实现6个月的过渡期。”

“公募做这类业务的比较少。如果发产品从卖方手里接下股票作为中转，面临6个月里无法转出去的风险，而且即使接了，最终也是要减持的，相当于风险转嫁。”广东某中型公募基金人士表示，如果是资质较好的股票可能会去接，但如果是一些烂股票即使折扣再大估计也难有人去接。

上述基金人士认为，“公募围绕目前的减持新规所做的业务，只能说是监管政策下的业务突破口，不能作为赚钱的业务长期存在。而且这种业务将风险推得很高，做了内心也会很忐忑。”

券商贴心VIP减持通道

相较之下，券商在应对减持新规而推出的业务，则更为灵活。

银河证券一些营业部官方微信发文称，面对减持新规，以及减持新规下的种种难题，银河证券特推出专为VIP客户提供的专业增减持服务，包括“买入转售”和“金大宗”两种花式减持方案。

按照银河证券重庆江南大道营业部的说法，买入转售是指通过大宗交易卖出标的证券，90日不超过2%卖给银河证券，一年累计可减持8%；客户大宗交易后获得60%-70%的保证金，剩下的30%-40%的保证金作为初始保证金留存银河证券，待股票了结时进行现金结算，多退少补。银河证券自大宗交易6个月后接受客户委托逐步卖出股票，待股票卖出后进行现金闸差了结。而“金大宗”业务相对简单，主要是客户通过大宗交易将股票过户给银河证券，6个月后银河证券与客户完成资金交割。

事实上，类似业务不少券商均有涉及。

“有些券商做得比较胆大，通过资管计划直接做；大部分券商通过资管计划的方式去设计交易，中间有第三方参与。”上述券商老总透露，“市场上很多做大宗交易的机构，不少有雄厚的资金实力，即使资金不足，很多第三方也能找到资金来源。我们的模式是让市场上没有券商牌照的第三方去跟客户解决代持问题，我们自己不参与代持。”

李大霄称四大超级漏洞被堵

英大证券研究所所长李大霄在微博指出，新政细则堵住了四个超级大漏洞：90天内集中竞价减持不超1%；大宗交易减持不超2%；离职半年不准减持，每年不超过25%；减持前后要公告使大股东再也不能偷偷摸摸地减持。

证监会表示，大股东集中减持规范不够完善；上市公司非公开发行股份解禁后的减持数量没有限制，导致短期内大量减持股份；虽然不是大股东但持有首次公开发行前的股份和上市公司非公开发行的股份的股东，在锁定期届满后大幅减持缺乏有针对性的制度规范；有关股东减持的信息披露要求不够完备，一些大股东、董监高利用信息优势“精准减持”；市场上还存在董监高通过辞职方式，人为规避减持规则等“恶意减持”行为。

证监会新闻发言人邓舸表示，随着市场情况的不断变化，现行减持制度也暴露出一些问题，一些上市公司股东集中减持套现问题比较突出，市场反映强烈。上市公司股东和相关主体利用“高送转”推高股价配合减持、以及利用大宗交易规则空白过桥减持等行为时有发生等等。

邓舸称，这些无序减持、违规减持等问题，不但严重影响中小股东对公司经营的预期，也对二级市场尤其是对投资者信心造成了非常负面的影响。

“此次修改完善减持制度，着眼于堵塞现有制度的漏洞，避免集中、大幅、无序减持扰乱二级市场秩序、冲击市场信心”。邓舸说。（来源：21世纪经济报道  证券时报  证券时报网  南方周末  新京报）

所谓“老鼠仓”，是指庄家在用公有资金拉升股价之前，先用个人如机构负责人、操盘手及其亲属、关系户等的资金在低位建仓，待公有资金将股价拉升到高位后，个人仓位率先抛出获利。这好比老鼠从粮囤里偷粮食藏到老鼠洞里一样，故被称为“老鼠仓”。其实，“老鼠仓”就是一种财富转移、利益输送的方式，是券商中某些不法分子化公为私的一种手段，本质上与贪污、盗窃毫无二致。有人说，中国股市的特色就是“无庄不成股”，而“老鼠仓”就存在于这些大大小小的庄股当中。

“老鼠仓”严重扰乱了金融管理秩序，摧毁了资本市场的诚信基础，破坏了居民财富通过金融资产管理实现保值增值的通道。尽管有严刑峻法，防范技术不断提升，监管制度日趋完善，“老鼠仓”交易总体已被有效遏制，但在金钱诱惑下，仍有一些“老鼠”心存侥幸、铤而走险。近几年，“老鼠仓”成为追究刑事责任比例最高的一类证券期货违法案件，判处刑期的纪录也不断被刷新。

牛熊交易室通过总结，发现“老鼠仓”作案行为特点呈现一下4个方面：

第一、违法周期延长，交易和获利金额变大

近年来“老鼠仓”基金经理，潜伏违法的持续时间不断加长，例如李旭利违法周期从2005年到2009年，而陈志明则违法交易长达6年，刷新纪录。 

另外，老鼠仓的涉案金额也在逐步加大，东方证券投资部总经理涉案金额6.36亿，汇添富苏竞老鼠仓累计交易7.33亿，而马乐以10亿多的成交金额成为史上最大的硕鼠；同时，获利金额也在不断上升，从“老鼠仓”第一人唐建获利150万，到易方达基金经理陈志明获利2826万，再到如今同样是易方达基金的马喜德获利近5000万，获利金额记录正在被不断刷新。

第二、个别金融机构“窝案”频发

发现华夏基金“老鼠仓”交易人数7人，成为近年来“老鼠仓”最多的基金公司，海富通基金和工银施罗德分别有5人和3人，而其余大部分的基金公司都连续有2位基金经理违法持有“老鼠仓”，比如工银瑞信、上投摩根、长城基金等；其中华夏基金有6人涉同一案件。

第三、除了基金经理，还涉及高管

胡拓夫是工银瑞信基金原交易室副总监，他能事先看到每个交易员的交易情况，既是管理员、发单员，也是操作员，这样一来，他对公司几千亿资金操盘内情了如指掌。胡拓夫案件，使得“老鼠仓”不仅仅发生在基金经理等投资管理人员，同时也朝着长期隐蔽的非投研人员方向发展，这给监管带来了压力。

第四、作案人员反侦察意识和能力加强

例如，马乐等新一代基金经理“升级版老鼠仓”中，反侦察的意识和能力都很强，他们在操作中从不留下真实身份——操作的股票账户，全都是他人的名字，任何亲朋好友的账户都不用；与他人签署的合作合同，也用的是假名；在外租房、办宽带网，同样使用假名，以此避免在办公室下单；也从不使用MSN和QQ聊天，甚至连手机微信都很少。

除此之外，“老鼠仓”行为也呈现着，作案人员之间信息传递交易逐渐增多、金融从业人员相互勾结串谋和包庇以及案发领域从基金行业向保险资管和托管银行蔓延的特点，如国寿养老保险公司权益投资部门总经理曾宏。

机构的“老鼠仓”行为，不仅仅损害了投资者的利益，同时侵蚀了整个资本市场行业的信用体系，打击“老鼠仓”不仅仅需要监管层壮士断腕的力度和决心，同时也需要制度的改革创新，应该及时出台相应的司法解释，提高“老鼠仓”的违法成本。

牛熊交易室发现，那些深陷”老鼠仓“的基金经理大多有着较高学历，其中也不乏有寒门出身，他们本该在顶尖的金融领域创造着属于自己的职业传奇，然而因为在铜臭味面前失去了自我，而身陷囹圄。

“老鼠仓”缘何频现？

华泰柏瑞基金表示，研究、投资、交易和风险控制四个环节是必备的。基金经理下单买股票前，首先要由研究员做充分的调查和研究，研究合格的股票才能进入可投资股票库。“研究员的研究具有独立性，不受基金经理的控制。基金经理选择哪只股票进行投资必须有充足的依据，并通过交易系统下达投资指令，这些投资指令保存在系统备日后检查。基金经理的投资指令经过风控系统的合规检查后，到达公司交易部，由交易员在基金经理的指令范围内执行交易指令。”

华泰柏瑞基金表示，应采取投资与交易相互独立的机制，即基金经理只负责交易股票，而具体下单操作由交易员来完成，这样可以有效控制价格操纵的问题。这也是基金公司的常态，即投资和交易分开。

华南一家小型基金公司的交易系统中，不同的人员有不同的权限，会设置各种风控阈值，不符合风控阈值的指令不会到达交易员处。

私募老鼠仓频发

随着私募基金的高速发展，这两种谋利方式正在被私募基金所采用，并且有扩散的趋势。业内人士表示，部分机构设立私募基金管理人并非为开展私募基金管理业务，而仅仅用于监管套利。一些券商资管、信托计划、银行理财等以私募产品作为通道的情况下，投资限制少，账户实控关系模糊，为操纵市场创造了便利条件。

由于私募行业监管起步晚，目前披露出来的“账户对倒”和“老鼠仓”事件或仅仅是私募监管乱象中的冰山一角。

利用期指进行账户对倒输送利益

7月21日，中金所发布公告，对“富航投资-国泰君安证券-富航投资神舟1号私募基金”在股指期货市场“账户对倒”输送利益做出处罚。

中金所查明，“富航神舟1号基金”于2017年2月24日至5月12日期间，在沪深300、中证500股指期货远月合约上，利用实际控制关系账户，通过相互成交的方式进行利益输送，损害了相关投资者利益。同时，在中金所问询时，富航基金隐瞒了实际控制关系。

中金所对富航基金予以公开谴责，并对富航基金在股指期货品种上限制开仓12个月。

券商中国联系了富航投资的相关负责人，这位负责人称目前不方便透露具体细节，也不方便作出任何回应，但是会和投资者解释原因。

据了解，这是中金所第一次公布股指期货“账户对倒”输送利益的事件。

据协会备案信息，富航投资共管理着5个私募基金产品。查询多家私募数据中心，发现富航投资的基金都没有公布业绩。

上海一家私募的负责人表示，这种“账户对倒”以往经常发生在商品期货的远约合约（不活跃合约）上，操纵者利用两个实际控制的账户之间，以约定价格作为对手盘进行交易，将一个账户的钱亏给另外一个账户。

另外，值得注意的是，私募基金“账户对倒”有的时候是为了在不同的基金产品之间调整收益率，粉饰业绩。如果它旗下基金产品的首尾业绩相差巨大，那么就有很大可能是通过“账户对倒”丢卒保帅。

事前防范尤为重要

沪上一家中型基金公司人士表示，风险控制过程分为事前的风险识别和预警、事中的监控和事后的评估及处理。事前，公司通过相关制度，规范员工职业操守，完善内部合规控管，有效避免利益冲突，防范违规行为的发生。事后，公司在处理事件的过程中应遵循及时、有效的原则，充分保护基金投资者利益。

诺德基金认为，事前防范更重要，事前控制包括对相关的风险控制参数进行前端设置等。而实践中一般会设置比法律法规和监管要求更为严格的参数标准，以更好在事前防范风险。尽快处理对降低风险也是一个重要方面，如出现不可预测的风险，尽快处理可以最大程度降低甚至排除不利影响。

华泰柏瑞旗下基金经理不得兼任其他资产管理业务的投资经理，反之亦然。公司确保不同业务类别的投资经理独立作出投资决策，通过对投资交易行为的监控、分析评估和信息披露来加强对交易过程和结果的监督。

风控仍有提升空间

上述沪上中型基金公司人士表示，一般的操作隔离包括在交易时间对投研人员手机集中保管、禁止无线上网、禁止使用无法监控留痕的即时通信软件、基金经理投资决策和交易信息严密隔离等，此外，公司还进行了全方位无死角的摄像头监控。在操作记录复查上，公司交易室每天会比对、监控当天的交易情况，合规部一般是按月度检查。在检查交易记录上，主要是债券，因为其价格偏离度会大一些，如果出现不合理的现象，会要求相关人员解释。

该人士表示，各公司投研风控流程都大同小异，但具体的执行力度还是有差异。“以交易时间上交手机为例，据我所知，很多公司只是集中放到一个地方，并没有专人看管。在这期间，基金经理个人有私事，也是可以申请拿回手机的，而具体干了什么跟登记记录上是否有出入，也无从得知。此外，有的投研人员不止一部手机，如果有人存心留一个私下用，或者用其他形式私下传递信息，在公司层面也是很难发现的。”

上述华南基金公司人士表示，对于投研的隔离也只能做到在交易时间上交手机、视频监控、禁止无线上网，一般两个星期左右会对投资记录进行复查，成交量越大，复查的频率越高。不过，投资风控很难做到滴水不漏，除了公司加强制度和道德层面建设外，更多需要相关人员的自觉性，另外，应该加大处罚力度。“例如，QQ的交谈记录是可以事后审查的，但传输的文件保存不下来；还有一些国外的即时通信软件，上面的聊天记录也是没法排查的。所以，在合规风控方面，一方面要完善制度建设，另一方面要加大打击力度，不断加强员工道德建设。”

交易所应加大数据筛查

从中金所和福建证监局处罚的几只私募基金的名称可以发现，“富航投资-国泰君安证券-富航投资神舟1号私募基金”、“ 招商汇智之恒健远志计划”、“招商汇智之喜马拉雅计划”，这可能是券商的资管计划或者通道业务。

去年年底私募基金认缴规模一举超过公募基金并突破10万亿大关，迎来了历史性的发展机遇。截至2017年6月底，在基金业协会已登记的私募基金管理人近2万家。已备案私募基金超过5万只，认缴规模达到13.59万亿元。

随着私募基金的蓬勃发展，私募通道业务也开始兴盛起来。因投资标的广泛、设计灵活等特点，私募基金成为券商、信托、银行等各家通道，承接相关业务的聚集点。

然而通道业务会导致账户实控关系模糊，为操纵市场创造了便利条件。这位私募的负责人表示，频发的“老鼠仓“事件和”账户对倒“或许就是员工利用机构资管计划通道为自己谋私利。

私募的通道业务，层层嵌套结构复杂，如何管控其中的风险对私募监管也形成挑战。

业内人士呼吁，随着私募基金“账户对倒“和“老鼠仓”数量的增加，交易所需要加大对交易大数据筛查的范围，保护中小投资者的权益。另外，监管部门也应对此类案件加大处罚力度。（来源：人民邮电报  券商中国  牛熊交易室  证券时报）

量化金融是一门理论性和实践性都极强的专业。如何塑造学生解决投资实际问题思维方式，强化学生投资策略程序实现能力和工程化观念，都是非常重要的课题。无疑，教育界、业界在这一点上已经达成了广泛共识。

量化基金在国际资本市场上,尤其是美国已有了长足的发展并形成了相当的规模。在2015和2016年，量化基金几乎全线飘红，取得了不俗的业绩，近半数基金获得正收益。说好的无论涨跌都能赚钱，但如今却遭遇了滑铁卢，你知道量化对冲私募心里有多痛吗？一家知名量化投资私募是这么说的：“近期的行情对于大部分量化投资机构来说，如同钝刀割肉，痛的绵延悠长。”

阿尔法策略是国内量化对冲基金的典型代表。业内人士：在“一九分化”极端行情下，量化选股最近几年采用的反转、市值、成长等因子出现阶段性失效。在一个“一九行情”的市场中要去精选股票组合并战胜大盘指数，对于参与抱团并集中持股的传统价值投资者有可能做到，但对于以覆盖面宽、持股分散、以统计特性取胜的量化选股方法则很难实现。

格上研究中心认为，期指受限也是阿尔法策略业绩不佳的一大原因。

其次生存之痛

私募生存靠什么？当然是规模！

然而，今年上半年，整个证券私募的规模都在萎缩。根据中国证券投资基金业协会统计，今年上半年，证券投资私募基金实缴规模缩水4903亿元。上半年收益整体不佳的量化对冲基金日子更是难过。一家知名量化对冲私募的销售负责人坦言，今年代销渠道募资相当惨淡，特别是3月份之后，代销渠道募资规模呈断崖式下跌。该人士说：“不光是我们，就是其他几家老牌私募也是如此”。

中国证券报了解到，在此背景下，部分中小型量化对冲更是在考虑“卖身求生存”。

某私募中介机构负责人透露，经过过去几年的发展，一些量化对冲机构已经初具规模，团队也有二三十人，但今年由于策略失效，部分这类公司现在遇到了非常大的生存困难。“就好比一个孩子好不容易长到了小学阶段，现在一下子又要回到婴儿阶段”。

因此，一种新的趋势正在量化对冲私募基金行业中出现——回归自营。上述私募中介机构负责人表示，就其近期接触的一些案例来看，一些量化对冲团队通过增资扩股的方式，与上市公司或大型国企财务公司“联姻”。对于量化私募团队而言，通过上述方式获得自营资金，再利用配资等形式加杠杆做大规模，从而解决生存问题。对于“买方”而言，较为成熟的量化对冲团队拥有丰富的金融工程经验以及曾经生效过的策略，这些亦为他们所需要。而且，面对强势的“买方”，目前量化对冲团队的议价能力并不强，有的成熟团队甚至以5倍的PE就把股权卖了。“现在，大概是优秀团队股权最便宜的时候了”，该人士感慨到。

最后行业洗牌之痛

毕竟，曾经的量化对冲也“阔”过，例如，从2012年至2014年底前，A股大盘持续低迷，创业板持续走牛，不少量化对冲基金的策略是买入一揽子高弹性的中小创股票，沽空沪深300，因此业绩表现不俗。出众的业绩吸引了大量资金涌入，促使一批优秀的量化对冲基金规模开始做大。

而且，从国外历史看，2006年之前，美国量化交易的发展仅仅存在于少数投资团队，其交易量对市场的影响较小，但经过十年的发展，目前美国证券市场30%以上的交易量由计算机自动完成。在股票市场，从大盘研判、自动选股，再到资金和风险管理，均由计算机完成。而在中国，虽然量化交易经历了近年比较迅猛的发展，但总体的体量以及占比相对海外来说还是很小。

在业内人士看来，一些中小投资团队“卖身”求生存，正是量化投资经历一轮“洗牌”的缩影。在过去的几年中，各种量化选股模型或多或少的包含了小市值因子、反转因子等，表现出惊人的超额收益，但今年上半年市场行情及量化选股策略的整体业绩表现证明，即便量化投资的发展前景继续被看好，量化选股轻松赚钱的阶段将成为历史。在未来量化投资的发展过程中，一批粗放型机构将被淘汰，而存活下来的机构将更加精益求精。

痛定思痛：极端行情导致对冲失灵

不少私募人士认为，极端的市场风格是导致量化亏损的重要原因。今年大部分股票表现不佳，拖累了量化基金分散持仓的收益。此外，许多基金都选择采用阿尔法策略中的多因子模型，而套利、做空等策略都不能灵活运用，使得量化策略偏向于做多，未能有效发挥对冲优势。

但其实除了这些原因之外，还有一个因素也是导致量化亏损的幕后推手：一九分化的极端行情导致指数与个股关联性降低，进而导致传统利用股指期货对冲的方法失灵。

具体而言，量化基金通过构建对冲策略来降低风险，目的是在任何市场环境下都能获得正收益。例如常见的市场中性策略的做法是建立做多组合，同时做空指数，这样可以完全对冲掉大盘的涨跌风险，令投资组合整体表现与市场走势无关。

然而这种方式奏效的前提是假设代表大盘的股指与个股具有较高的相关性。恰恰是在今年的极端行情中，这个关键性的前提被打破了。

据上证报，今年以来的“一九”行情，使得指数与个股的相关性大幅降低，由于国内私募基金通常仅使用股指期货等对冲工具，对冲效果大打折扣。从历史统计看，2015年和2016年，80%-90%的股票跑赢沪深300；2012年、2014年和2017年少部分股票跑赢沪深300，但是2017年呈现峰度高、偏度大、极端的特点，只有不到10%的股票跑赢沪深300。今年以来，大盘强势横盘甚至微幅上涨，个股却跌跌不休，在这种局面下，放空大盘就难以对冲个股组合下跌的风险。

在这种情况下，部分私募原本寄希望于通过股指期货对冲来控制回撤，但却被现实狠狠虐了一把。据说有私募经理今年上半年眼光精准地押中了多只牛股，但由于使用了股指期货进行对冲，最终导致业绩也遭遇了“对冲”。另一些私募经理则更惨，左手买了一堆成长股，右手做空沪深300股指期货，妥妥的被“双杀”了。

此路不通，那就换条路咯

现实摆在这里，光哭肯定是不行的。部分私募痛定思痛，放弃了传统的期指对冲方式，转而使用场外个股期权来进行对冲。

个股期权在境外算是比较成熟的产品了，与股指期货相比，个股期权与个股的匹配度更高，并且成本可控。如果私募基金经理发现出现了今年这样的极端行情，市场剧烈震荡，担心所持个股股价下跌，就可以通过买入看跌个股期权来锁定下行风险。

但是，目前个股期权还没有在国内的交易所市场推出，而是主要在场外市场交易，例如券商柜台市场。目前已有多家券商开通了场外个股期权业务。相信随着相关衍生产品的不断推出，将来私募能够使用的对冲手段也会越来越多。

最后：如果有业内的朋友的确用了个股期权来对冲，欢迎私信厂长哈，厂长也很好奇这新方法效果如何呢~

如何衡量一个量化策略的好与坏？

有三点，一是有比较稳定的收益，二是有严谨的回测，三是有清晰的逻辑，这才能算得上一个好的量化策略。大家可以对照这三条比较一下，如果满足这三条，我们就称它是一个好的量化策略.-------------国泰君安证券金融工程领域研究首席分析师刘富兵

多数时候，通过历史数据测试可以证明的你的设计交易策略在过去的表现，这是量化交易世界中非常重要的一块内容。不过并不是所有人都能意识到，过去不代表未来。这意味着一些交易策略在过去表现的很好，但是在未来可能会带来巨大的亏损。----------中金在线

量化投资以投资者的智慧为核心，以计算机为工具，在整个量化投资界，目前可以收集到非常繁多的量化策略，我们无法一一介绍，只能将其划分归类。可以确定的是，归类不能辨别量化策略的好与坏，即使是同一个类别的策略，也有非常大的差异。

那么我们把量化策略分输入和输出两个阶段，输入即为：策略的量化，输出即为：量化策略回测、模拟交易、实盘交易的收益回报情况。

输入阶段：一个普通的投资策略应当被完整的精确的量化，形成量化策略。

输出阶段：一个量化策略必须经得起回测和模拟交易，才有资格进入实盘交易。进入实盘交易后，取得的良好收益回报才能证明这是一个好的量化策略。

让我们来详细看看这两个阶段吧。

输入阶段：应当明确是的普通的投资策略和量化策略是两个完全不一样的概念，普通的投资策略并不一定能量化，而量化策略也并不一定能被普通投资者执行(如：高频策略)。因此将一个普通的投资策略精确的完整的量化是第一步，也是至关重要的一步，这一步涉及到计算机工具的运用。投资者对计算机工具运用越熟练，则量化的精确程度越高。反过来说，对于那些不能完全投资策略逻辑运行的量化策略，其成为失败品的几率是非常非常高的。当然，目前的量化策略还有部分是机器生成，但无论如何，投资者投资逻辑应当贯穿整个量化投资过程。

综上所述：一个好的量化策略能完整和精确的反应投资者的投资逻辑。

输出阶段：量化投资者应当非常清楚量化策略回测、模拟交易、实盘交易这三者的差异。

一.历史回测环境是一个所有风险已知的环境。回测环境应该运行时间长达2-3年，最好是一轮牛熊，详细的有效的交易次数应当不低于100次，避免偶然性。那么在这样一个环境中，过多的调整参数达到过度拟合，无非就是想巧妙躲避回测环境中的已知风险而已，但是实际上我们的策略需要面对的是未知的风险，于是你会发现很多回测环境中非常优秀的策略，一旦到了实盘就不堪入目。原因就在于哪些优秀的策略不具备应对风险的能力，它只能应付回测环境已知的风险，但是无法应对未来的未知风险，如：投资者都能知道15年6月的股灾，以及牛市前后的各个板块轮动情况，但是他们却不能准确的预知未来的牛市和未来的板块轮动情况。当然，会有很大一部分投资者使用风险指标去衡量一个策略的好坏，但必须清楚的是回测环境的所有风险都是已知的，量化投资者应当更倾向于在模拟环境和实盘交易环境中运用风险指标判断量化策略好坏。因此，从本人的视角看，一个好的策略只需要在回测环境中满足两大条件即可：1.量化策略能严格按照投资者投资逻辑运行。2.量化策略在回测环境能稳定获取收益并跑赢基准指数。(有些对冲策略的话，只需要能稳定获取到绝对收益即可)

二.模拟交易环境是一个虚拟的环境。模拟交易应该运行时间长达3个月，详细的有效的交易次数应当不低于20次，避免偶然性。模拟交易环境中，量化策略需要直面未知风险。在这一环节，那些参数过度拟合的策略，往往都会暴露出其无法处理和解决未知风险的弊端。因此在模拟交易环境中，检验量化策略应对未知风险的能力是非常重要的，当市场环境出现微妙的变化或者巨大的变化时，量化策略应当能减少未知风险带来的巨大损失，甚至避免。在这整个过程中，我们就需要用到风险指标：年化收益率、最大回撤、夏普比率、信息比例等等。因此，一个好的策略只需要在模拟交易环境中满足两大条件：1.量化策略能严格按照投资者投资逻辑运行。2.量化策略在模拟交易环境能稳定获取收益并跑赢基准指数。(有些对冲策略的话，只需要能稳定获取到绝对收益即可)3.量化策略在一段时间的运行后，风险指标达到一定标准。如下表：(仁者见仁智者见智，并无公认标准，欢迎讨论!)

三.实盘交易是真实的环境。凡是能进行实盘交易的量化策略，必定是经过千锤百炼的，其具备一定的应对未知风险能力。实盘交易中，量化策略必须能有效平衡收益与风险，一味地限制和消除风险只会带来非常低的收益率，那么到头来还不如买入持有策略，或者买个基准指数基金，而无脑的追求收益，则会让量化策略在承担风险的过程中，突然死去。因此在实盘交易的过程中，量化投资者必须意识到收益与风险的平衡的重要性，在风险整体可控的情况下，尽可能追求收益率。在满足输入阶段、回测环境、模拟交易的所有条件下，进行实盘交易，那么一个好的策略应当在实盘交易中，满足三大条件：1.获取正的绝对收益。2.收益率战胜基准指数。3.满足上述表格中的风险指标。（来源：中国证券报雪球微信公众号私募工厂）

根据投资者报不完全统计，截至7月20日，今年以来已有14家信托公司的副总经理及以上高管发生变动，包括9名董事长，4名总经理和1名副总经理。这当中，仅今年7个月内发生变化的就有3起，而业内猜测，今年的变化或仍不止于此。

是什么原因导致信托公司高管如此频繁地变动？离开的领导们去向何处？他们的继任者又是谁，来自哪里？而未来，这一行业还将会有多少变动将要发生呢？

1、内部调整

在以往，换届和集团内部调整导致高管变动，占信托公司高管离职原因的比例最大，其次是退休因素，这两个原因都属于可预期的变动，对信托公司并无较大不利影响。但今年，不动声色的变动虽然也有一些，占到半数之多，但部分高管变动原因较以往却有些不同。

在一行三会全面加强监管的今天，多家信托公司在迎接检查的同时也在进行相应的调整，包括人事，这当中或基于整体考虑，或基于个人理想。

“按照新的要求，上级领导班子成员不能兼任二级公司董事长。”知情人士介绍，在目前新的管理和检查过程中，部分地区对企业高层管理人事的任命有新的要求和调整，其中也会有个人选择的原因。

2、高管因问题“落马”

在金融强监管下，信托管理者因问题被问责或查处的情况也在增加。

今年7月，因涉嫌严重违纪，陆家嘴信托董事长常宏接受组织审查。相比陆家嘴信托，目前的北方信托更近乎“群龙无首”。在被选任为北方信托董事长之前，王建东曾任香港津联集团金融部总经理、天津发展控股有限公司执行董事、渤海财产保险总经理、渤海钢铁集团副总经理等。而此前北方信托董事长的人事更迭一直“意外”不断。前3任董事长均因经济问题落马，2014年4月第4任董事长刘惠文在家中自杀，刚被免职的王建东是第5任。

3、默默转型中的新旧更替

“高管的变动肯定会给公司带来一定影响，但主要看是正面大于负面，还是负面大于正面。有的领导调任上级管理单位，在一定程度上会进一步加强公司与集团的对接和交流，有助于公司在更大范围和更广领域内获得集团内部的业务机会。”某中型信托研究管理人士说。

同样是7月，五矿信托的总经理徐兵离开了任职近7年的公司，而五矿信托市场化选聘华能信托副总经理兼董事会秘书王卓，目前的就职手续仍在进行中。

中国人民大学信托与基金研究所执行所长邢成认为，目前信托业处于蓄势待发期，用八个字来概括就是“方向已明，决心未定”。

下面介绍一下整个信托行业的创新。主要谈七个创新方向。

——资本市场业务。资本市场类，应该说资本市场业务在2015年里所占的配比是明显上升的，资本市场业务其实有很多业务是信托公司可以参与并且重点发展的。比如说第一个就是二级市场的配资业务。第二个就是阳光私募业务，投资证券市场。第三个是债券投资，债券投资的“债”其实是有两个方向，一个就是资产配置：二个是通过一些结构化的安排投资债市，从14年和15年来说，整个债市的收益率还是比较高的。第四个是参与上市公司定向增发。定向增发最重要的两个因素应该说是选时和选票。信托公司完全可以发挥自己风控的优势，参与定向增发的业务。尤其是在一个比较好的市场趋势或者说是市场环境下，抓住参与一些优质上市公司定向增发的机会，可能会给投资者带来比较高的收益。第五个就是股票质押业务，应该说股票质押业务也是常规的信托业务。但是在资本市场项下，股票质押业务也可以延伸，也可以跟其他业务类型结合一起来做。第六个是信托公司可以发行产品，可以做上市公司的举牌、杠杆收购，上市公司的并购重组等。

——PE股权投资：即股权投资业务。尤其是在目前资产荒的背景下，可以适当参与资本股权业务，当然这也是信托公司转型的重点方向。

——并购重组。

——资产证券化：信托财产的独立性与资产证券化中破产隔离和风险隔离的制度设计是十分契合。

——不动产投资。

——全球资产配置（跨境投资）。

——信托本源：一些创新信托产品，家族信托、土地信托、消费信托、公益信托、铁路信托等。

整体来看，转型与创新的实现路径为：牌照+资格+专业子公司+专业化能力（市场拓展+风控）。信托业作为仅次于银行的第二大金融机构，具有牌照优势、机制灵活、先行创新的特点，信托业务是市场上的高精尖业务，在支持国民经济过程中发挥了重要作用。信托业经历过低谷和高潮，在探索中生存、在规范中成长，用创新解决问题。我相信中国信托业将以经济新常态为契机，顺利实现转型创新。

目前来看，业内对信托业务转型已初步形成共识，基本确定四大转型方向。一是资产管理业务；二是财富管理业务；三是跟信托制度相关的投资银行业务，比如资产证券化；四是受托服务。

具体业务而言，除目前最受关注的资产证券化外，还包括股权投资业务、消费金融业务、国际业务、家族信托业务、财富管理业务、慈善信托业务等。

需要说明，当前信托公司提及的探索方向，可能需要较长一段时间发展，过程中部分业务可能会被摒弃。

“转型非一朝一夕，未来很长一段时间内，信托转型还需要依靠过去的传统业务收入，所以如何在传统业务上加大的转型力度是关键。”用益信托研究员帅国让称。

安信信托董事长王少钦认为，信托转型将从三大传统业务入手。信托过去有三大传统业务：政信合作、银信合作和房地产。从转型方向来看，传统房地产信托将向房地产投资基金转化；在政信合作上朝PPP、政府和资本融合方面转型；银信合作则从纯通道入手。

需要说明，在固有资产规模愈发庞大的今天，固有业务在转型中的作用也更应受到重视。

观察近年来信托公司年报不难发现，固有业务不仅是重要的利润来源，而且在推动信托公司战略布局、促进信托业务转型创新等方面也愈发重要。

如杭工商信托、陆家嘴信托等在2016年取得了以固有资产从事股权投资业务的资格，拓宽固有资产的投资领域，并与信托业务加强联动。

据了解，固有资金主要用途包括，进行长期股权投资、成立专业子公司、开展主动管理业务、直接支持信托业务等多方面。

国投泰康信托称，当前信托公司开展长期股权投资，更加重视与信托业务的协同。如为建立在资产证券化、资本市场等专业能力，积极参股有相关经验的证券公司；为提高某一领域股权投资的专业能力，利用自有资金以PE投资的方式投资行业领先企业等。（来源：投资者报  均衡博弈讨论会  21世纪经济报道）