投资建议 

  山东药玻是国内药用玻璃细分市场龙头，受环保因素的影响，未来市场集中度或将进一步提升；公司积极开拓海外市场、加码高端医用包材、优化内部管理，盈利能力有望稳步提升；管理层2016年底通过参与定向增发实现持股，践行国企混改，通过利益绑定调动其积极性。

  我们预测公司2017-2019年归母净利润分别为2.84亿、3.44亿、4.14亿，对应EPS分别为0.941.13/1.36元，对应5月17日收盘估值分别为23X、19X、16X，维持“推荐”评级。 

投资要点 

  投资要点1：环保趋严，或将受益市场集中

  2016年11月公司公告接到环保部门通知要求“玻璃行业燃料全部更换为天然气，集中供应的煤制天然气或电等清洁能源，否则实施停产”。 

  我们认为，环保高压下，药用玻璃行业未来几年将面临较大工艺改造投入、成本上涨压力，部分盈利能力弱的中小企业存在被迫退出的可能性。 

  公司作为细分市场龙头，拥有模抗瓶年产70多亿支的产能，规模、技术优势明显，并积极进行全国性布局，分别设立包头康瑞、控股绵竹成新，增强市场辐射能力，未来或将受益于行业集中度提升，国内市场占有率进一步提升。 

  投资要点2：开拓海外，业务占比稳步提升

  公司通过参加展销、经销商等方式积极开拓海外市场，2016年海外市场营收6.55亿元，同比增长22.88%；相对于海外竞争对手，国内制造业的成本优势明显，伴随生产工艺、技术水平的提升，市场竞争力将会进一步增强，海外业务占比有望稳步提升。 

  投资要点3：加码高端+管理改善，盈利能力持续向好

  2016年公司综合毛利率约为32.81%，同比提升1.5个百分点，其中业务占比较大的模制瓶毛利率高达41.16%，盈利能力提升主要是受内部产品结构调整、管理水平提升等因素的影响： 

  中性硼硅玻璃瓶（Ⅰ类瓶）因其良好的化学稳定性，作为注射剂包装在发达国家普遍应用，而国内受成本因素影响，主要应用于高价值或者药性特殊的新特药、生物制剂市场，占比不足10%，远低于发达国家30%的平均水平。 

  伴随国内对药品质量的重视，安全性更好的I类瓶存在较大的市场空间，公司2016年利用募集资金投向年产18亿只一级耐水药用玻璃管制系列瓶项目，加码高端，伴随募投项目投产，产品升级有望带来公司盈利能力持续向好。 

  公司还积极丰富和完善企业管理手段，学习阿米巴经营模式，深入推进精细化管理，管理水平提升同样也是推动其盈利能力向好的重要原因。 

  投资要点4：外延扩张，聚焦医药市场

  公司坚持内生、外延并重，围绕核心业务布局，相继收购丰汇包装制品（纸类包装）、新奥塑料（塑料包装）、沂源鑫源物流（物流运输）等，未来公司仍将进一步聚焦医药市场，存在外延扩张预期。 

  风险提示：成本上涨风险；市场拓展风险。