【内容摘要】

要点1：保险板块行情复盘：整体走低，人保表现相对较好

  受疫情反复冲击、权益市场波动影响，2022年保险资负两端承受下行压力。主要上市险企寿险“开门红”较2021年相比有所延后，国内疫情多点爆发抑制保险需求释放及代理人展业，叠加投资端业绩出现较大幅度下滑，拖累保险板块整体走势，贝塔系数持续低位震荡。个股表现颓势，出现不同程度下跌，其中中国人保表现相对较好。 

  长期利率波动会影响险企的资负两端，并叠加权益市场表现催化行情。当利率下行周期叠加弱市场的作用，会助跌保险指数。2022年1-5月十年期国债收益率走势企稳，1月底跌至2.69%低位之后，触底回调，目前已震荡回升至2.76%水平，预计未来一段时间围绕2.8%的中枢震荡。 

  要点2：寿险短期承压有望弱复苏

  2022年寿险受疫情多点爆发、代理人规模缩减等因素影响，新单销售持续承压。一季度在疫情持续影响下拖累了寿险的复苏进程，4月开始保费增速呈企稳态势。1-4月寿险原保费累计同比增速看，人保寿险在长险趸交助力下（增速115.9%），寿险保费增速大幅领先同业，上市险企寿险保费增速为，中国人保（22.09%）>中国太保（3.96%）>新华保险（3.83%）>中国平安（-2.45%）>中国人寿（-2.69%）。 

  代理人展业及客户需求受到冲击，叠加上市险企队伍清虚，代理人规模缩减，导致新单保费同比增速出现不同程度的下滑。2022Q1，中国平安、中国人保、中国太保、中国人寿、新华保险寿险新单保费收入增速分别变动-15.40%、-5.76%、-44.50%、-4.26%、-20.89%，分别较去年同期-38.46pct、-13.07pct、-81.20pct、5.97pct、-34.76pct。受《人身保险销售行为管理办法》等保险新规影响，代理人改革进入深水区，上市险企更加重视代理人的质量和产能。人力规模在经历近几年大幅下滑后，目前初现企稳迹象。在个险渠道发展低迷的背景下，各上市险企聚焦银保渠道建设，银保渠道规模有望迎来高速增长。 

  目前，各险企积极推出“增额终身寿险”产品，兼顾保障与理财功能，具有一定市场吸引力，增额终身寿的保额按固定利率逐年递增，其现金价值每年会不断增长。一般来说，增额终身寿的预定利率在3.0%-3.5%之间，加上它的保额会递增，整体收益较为可观。这类产品margin介于长期储蓄型产品和重疾险之间，将有助于修复寿险价值。车险景气度显著回升，非车品质提升

  要点3：产险：

  从车险累计保费收入来看，随着车险综合改革周期性影响逐渐消除，2022年1-3月，车险行业保费收入1965亿元，累计同比增速+8.09%，较去年同期上升14.95pct。4月受乘用车销量下滑及部分地区疫情影响，车险保费增速受冲击下滑。预计疫情对车险的冲击只是暂时，随着后续疫情形势转好，新车保费会得到恢复性增长，全年仍有望实现车险保费增速两位数水平。 

  2022Q1非车险业务持续发力，中国人保、中国平安、中国太保非车险保费收入同比两位数增长。农业保险、意健险仍然作为提速引擎拉动非车业务增长，承保盈利逐渐改善。各大险企重视业务管理，追求良好的业务品质，业务结构不断优化。 

  要点4：“偿二代”二期工程实施下，产险偿付能力显著承压

  根据中国银保监会要求，保险公司自编报2022年第一季度偿付能力报告起，需要执行《保险公司偿付能力监管规则（Ⅱ）》。根据险企近日公布的2022年一季度偿付能力季度报告数据显示，已公布的保险公司中，有八成公司偿付能力充足率出现下滑，人身险公司偿付能力下滑比例高于财产险公司。 

  在“偿二代”二期规则体系下，上市寿险公司核心偿付能力充足率环比降幅显著，综合偿付能力充足率相对稳定；产险公司核心偿付能力充足率、综合偿付能力充足率显著下降，平安产险受“偿二代”二期影响尤其显著。 

  要点5：资产端承压下滑，政策助力资产端企稳向好

  2022年上半年，国际形势错综复杂，俄乌军事冲突持续，牵动市场神经。美联储超预期加息，美国十年期国债收益率突破3%后有所回落，但中美利差持续倒挂，新兴市场资本流出压力加大。国内新冠疫情多点复发，经济数据表现不佳，尤其是4月份的疫情对经济带来极大的负面冲击。2022Q1权益市场大幅波动，投资端承压，各上市险企投资收益明显下滑。2022年Q1新华保险、中国人寿、中国太保、中国平安总投资收益率分别为4.00%、3.88%、3.70%、2.30%，分别较去年同期变动-3.90pct、-2.56pt、-0.90pt、-0.80pct。 

  5月23日，国常会提出6方面33项措施来稳定经济，推动经济回归正常轨道、确保运行在合理区间。25日国务院召开全国稳住经济大盘会议坚持宽货币宽信用的政策，适当提高宏观杠杆率，保护经济的韧性，促进经济企稳回升。总体来看，我国经济长期稳中向好的基本面没有改变。目前权益市场估值已处于历史较低水平，各大险企纷纷把握时机加大权益资产配置力度，预计权益市场短期内可能会震荡调整，但中长期来看整体向好，加上政策助力资产端，拓宽险企投资范围，险资权益资产投资收益将有望改善。 

  要点6：投资建议

  当前保险行业面临诸多发展考验，寿险处于深度转型期，受到疫情持续影响及新单销售压力，目前保费增速呈企稳态势。市场积极推出“增额终身寿险”产品，以更好地满足理财需求、提升产品吸引力。代理人留存困境尚未消除，在经历规模大幅下滑后，目前初现企稳迹象。代理人产能有望在提高准入门槛、强化培训和资源支持下，实现稳步提升。个险渠道发展受阻，银保渠道建设发力，随着各险企“产品+渠道”供给不断深入，负债端有望迎来边际改善。预计二季度NBV降幅进一步收窄。产险方面预计疫情对产险的冲击只是暂时，随着后续疫情形势转好，新车保费会得到恢复性增长，全年仍有望实现保费增速两位数水平；非车险业务具备顺周期属性，在2022年“稳增长”的基调之下，有望实现稳健增长。且当前各险企积极布局非车险业务，优化业务质量，行业景气度向好趋势不变。 

  个股角度，重点推荐中国财险、中国平安、中国人寿，关注中国太保、新华保险。 

  风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；SEC暂停中国公司IPO注册风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险。