报告名称: 信贷偏强但社融增速创新低
报告类型: 宏观经济研究
报告日期: 20230712
研究员: 蒋飞
【内容摘要】
结论：
6月新增社融尽管总量上好于市场预期，但结构上看仍然是政策引导下的企业中长期贷款起到支撑作用，私人部门中长期信贷并不强，直接融资占比也不高，信用对需求的扩张效果较弱，M1同比增速也明显回落，这指向的是仍然是国内工业消费品需求偏弱、地产销售边际放缓，整体内生动力不足。下半年降息空间可能还会继续打开。在其他政策工具箱里，我们认为降准及专项再贷款等工具也有使用的可能。
数据：
6月份新增人民币贷款2.81万亿元，同比多增6867亿元。6月份社会融资规模存量同比9.0%，前值9.5%。6月新增社融4.22万亿元，同比少增9726亿元。6月份M1同比3.1%，前值4.7%；M2同比11.3%，前值11.6%。
要点：
6月新增社融与近五年同期均值相比并不弱，尤其是信贷仍维持同比多增。而由于去年同期政府债发行加速抬高基数，导致今年社融同比增速进一步下降至9%，创有数据以来的新低。随着今年第二批专项债的下达与发行，我们预计7/8月政府债发行可能会重新加速，重新对社融形成支撑。
社融的其他项目来看，新增直接融资（债券+股票），同比略有多增，但直接融资占社融规模比重偏低。非标融资同比多减，也对社融形成小幅拖累。新增信贷同比多增，但结构上暂未明显优化，仍是企业与居民分化。对于企业贷款，政策引导与支持较好地维护了企业中长期贷款高增，而短期贷款尤其是票据融资偏弱，表明企业短期资金需求有待回升。对于居民贷款，短期贷款偏强，长期贷款偏弱，一定程度表明居民消费略有回升，但地产需求延续调整。
6月份广义货币M2同比增速小幅下滑0.3个百分点至11.3%。表征存款定期化的（M2-M1)/M1小幅下降至3.13，仍然偏高，这表明储蓄倾向并没有得到明显缓解。体现货币活性的6月份M1同比增速快速下降1.6个百分点至3.1%。6月的金融数据与6月份物价、PMI等数据交叉验证，指向的是国内工业消费品需求偏弱、地产销售边际放缓，整体内生动力不足。
从信用扩张效果来看，信用所带来的需求扩张效果（或者说债务产出效率）重新回落。以汽车销量和PMI值为例，大致以PMI/社融以及乘用车零售量/社融的趋势值表征信用扩张效果，可以看到这种产出效果略有回落。我们在前期的一篇报告《如何看待债务对经济的影响》中指出，我国债务产出效率低的一个重要原因是债务预算软约束。我们认为今年企业中长期贷款持续增加的同时债务产出效率低，可能也与软约束有一定关系。
风险提示：国内宏观经济政策不及预期；降息降准不及预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。
