报告类型: 投资策略研究

报告日期: 20231025

研究员: 汪毅

 

【内容摘要】

事件：2023年10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过决议，中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元，此次增发的国债作为特别国债管理，将全部通过转移支付方式安排给地方，今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。同时，财政赤字也相应增加。2023年全国财政赤字由38800亿元提高至48800亿元，中央财政赤字由31600亿元增加到41600亿元，预计财政赤字率由3%提高到3.8%左右。

什么是特别国债？特别国债是基于某特殊背景发行的用于应对重大公共危机或服务于重大政策的国债品种，纳入国债余额限额管理，但不计入财政赤字，收支列入中央政府性基金预算。
特别国债发行回顾
我国曾在1997年、2007年和2020年新发特别国债，在2017年、2022年续发特别国债。

1）1998年我国发行2700亿元的特别国债主要是为了补充四大行的资本金。在1997年6月，四大银行根据账面资本净额计算的资本充足率仅为5.86%，但若排除未核销的呆账，这一比例将降至3.5%。资本金的不足和庞大的不良资产严重阻碍了商业银行的生存和发展。
2）2007年财政部将发行的1.55万亿元特别国债，用于购买约2000亿美元外汇，作为即将成立的国家外汇投资公司的资本金。此次发行特别国债主要是因为进入21世纪后，中国国际收支持续顺差，外汇储备持续攀升，当时已突破1.4万亿美元，因此中央考虑组建中投公司作为外汇储备新的多元化投资平台，建立中国的“主权财富基金”。
3）2017年发行的特别国债主要是对2007年第一期特别国债的到期续发。
4）2020年财政部新发10000亿元抗疫特别国债，主要是为了应对新冠肺炎疫情影响，此次特别国债不计入财政赤字，纳入国债余额限额，全部转给地方主要用于公共卫生等基础设施建设和抗疫相关支出。
5）2022年发行的7500亿元特别国债很可能是对2007年特别国债的到期续作。
特别国债释放资金的路径


增发国债对经济增长的影响
2007、2017年的增发特别国债并没有对货币投放产生增量资金，因此特别国债并不能直接成为拉动经济的因素，在1998年和2020年特别国债发行后，经济增速都会有所拉升。
目前国内的财政收支处于紧平衡的状态，在2022/03-2023/03期间，公共财政收入累积同比一直大于支出，财政资金处于快速消耗的状态，在当前修复需要一定增量动力的情况下，此次增发的10000亿元国债无异于是及时雨。虽然增发国债用于特定的减灾防灾建设等八大方面，但是对于此类基础设施建设的投入对各地总需求的扩张有着十分重要的积极作用。另外，非常值得关注的是赤字率将上升到3.8%左右，打破了3%赤字率的束缚，给财政政策的施展增加了灵活性。


增发特别国债对于地方债务的影响
在我们近期的报告《关于债务化解走向和“中特估”的分析与思考》中我们提到，在土地出让金下滑的背景下，各地政府的偿债压力是比较大的，而本次特别国债的发行在短期内能够在一定程度上缓解这种压力，短期内的债务风险得以缓释，中央和地方会暂时回归新的平衡点。
长期来看，地方债务问题的根源——财权与事权不匹配的问题仍然没有改变，长期有效的债务化解还是需要地方国有企业通过给地方政府提供分工或者提高估值的途径起到强有力的支撑作用。

增发特别国债对于股市的影响
此次特别国债的增发对于股市来说有三重利好：1）通过解救地方政府财政紧张的困境，拉升固定投资，提振上游行业；2）有一部分资金可能会通过各种渠道流入股市，带来增量资金；3）拉升投资者对于经济的预期，资产定价有所上升。以史为鉴，1997年和2020年的特别国债增发对股市的提振作用是非常显著的。


风险提示：地方债务压力加大、经济增速不如预期、地缘政治趋紧、需求趋弱。