报告名称: 第三阶段费改落地，助力行业高质量发展-《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》点评

报告类型: 行业报告

报告日期: 20250908

研究员: 刘文强

行业: 非银行金融

投资评级：强于大市(维持)

【内容摘要】

近日，证监会对《开放式证券投资基金销售费用管理规定》进行了修订，并更名为《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》（以下简称《规定》），明确公募基金认购费、申购费、销售服务费率调降标准，优化赎回安排等举措，标志着公募改革第三阶段销售费率改革的落地。据财联社报道，第一阶段降低主动权益类公募基金产品的管理费率、托管费率，每年为投资者让利约140亿元；第二阶段，主要调降基金股票交易佣金费率，降低基金管理人证券交易佣金分配比例上限，每年为投资者让利约68亿元；第三阶段，主要调降认申购费等销售环节费率，每年为投资者让利约300亿元；公募费率改革三个阶段累计每年为投资者让利超500亿元。
事实上此次《规定》不是一个全新的规定，早在2009年证监会就出台过《开放式证券投资基金销售费用管理规定》，后在2013年6月证监会修改并发布《开放式证券投资基金销售费用管理规定》。
从改革路线看，2023年7月，证监会发布实施《公募基金行业费率改革工作方案》，拟在两年内采取15项举措全面优化公募基金费率模式，稳步降低公募基金行业综合费率水平。为避免费率“陡升陡降”，本次费率改革按照“管理费用—交易费用—销售费用”的实施路径，分阶段推进费率改革。
2025年5月7日，证监会印发《推动公募基金高质量发展行动方案》（下称《行动方案》），市场高度关注。核心目标是力争用三年左右时间，扎实推动各项政策举措落地见效，形成行业高质量发展的“拐点”。
《规定》共6章28条，主要修改内容包括6个方面内容。《规定》第八条降低认申购费率，现在一般股混的认购费1.2%、申购费1.5%，未来股票型降到0.8%，混合型降到0.5%；债券型基金统一的认申购费率上限分别调降至0.3%。这里面涉及股混的降幅是比较大。同时，鼓励销售机构在覆盖成本的前提下，进一步加大认申购费打折力度。
同时，《规定》第九条明确了对于选择后端收费方式的投资者，基金销售机构可以根据持有期限适用不同的后端认（申）购费率标准。对于持续持有期限超过一年的投资者，基金销售机构可以免收其后端认（申）购费用，鼓励长期投资。上述规定基本也宣告了“重首发+高周转”的作业模式结束了。以销售A类份额为主的银行渠道、前端费率不打折的券商预计会受较大影响。品类方面，偏股权益（一般指主动权益基金）基金受影响比较大，可能在银行渠道的优先级会下降。
《规定》第十条优化基金赎回费安排，鼓励长期投资。第十条将赎回费全部计入基金财产，并将四档赎回费率安排简化成三档，降低收费机制复杂性。同时，优化7日、30日、6个月持有期限的赎回费安排，引导投资者长期投资。对持续持有期少于七日的投资者，收取不低于赎回金额1.5%的赎回费；对持续持有期满七日、少于三十日的投资者，收取不低于赎回金额1%的赎回费；对持续持有期满三十日、少于六个月的投资者，收取不低于赎回金额0.5%的赎回费。
此次《规定》避免以往行业展业过程中的赎回费分配问题，现在全归基金资产。监管目的是引导基金销售机构更在意持续性服务，从赚取流量收入向赚取保有收入转变，从源头上改善赎旧买新的现象，转向“重持营”模式。但这里需要明确，如果只控A类份额，影响相对有限。因为只是从原来的三个月增加到了六个月，但对于C类份额的影响是直接从30天变成了六个月，而C类份额在推出目的是为了解决投资者短期战术配置的需求。这一变化不仅对于短炒为主的个人投资者会带来影响，同时也直接会对以保险、理财子、FOF及基金投顾等机构投资者的配置策略带来一定挑战，银行理财子或者险资通过阶段性配置场外公募的路径可能会受到影响，需要探索新策略。
《规定》第十一条规定对于C类份额基金对于不收取认（申）购费，基金销售机构可以从基金财产中计提一定比例的销售服务费。目前股混的销服比较常见的是0.6%/年，统一规定不高于0.4%/年。对于指数型基金和债券型基金，计提的销售服务费应当不高于0.2%/年；对于货币市场基金，计提的销售服务费应当不高于0.15%/年；对于其他基金，可以参照上述费率水平约定计提标准。目前看对于第三方机构，尤其是C份额比较多的、货币基金保有量较高的第三方销售机构可能对营收会产生影响。
对于持续持有期限超过一年的股票型基金、混合型基金、债券型基金的份额，不得继续收取销售服务费；这个估计涉及系统改造，可能会引发代销机构在客户持有快满一年的时候引导客户赎回换成其他基金的情形，后面看是否在正式稿会修改。
《规定》第十二条规范客户维护费，引导鼓励发展权益基金，旨在提升个人客户服务能力。对于向非个人投资者销售形成的保有量，销售股票型基金和混合型基金获得的客户维护费占基金管理费的约定比率不得超过30%，但是销售其他基金获得的客户维护费占基金管理费的约定比率不得超过15%，这里应该主要针对纯债基和货基这两类机构客户持仓量非常大的基金。此条影响可能对导致机构客户要转向权益类基金，也反映了监管导向要大力发展权益类基金，长期资金为产业发展、经济转型升级贡献金融力量。
《规定》第十五条明确基金管理人不得通过在特定基金销售机构设置专属份额、实行差异费率等形式，不公平对待同一基金的不同投资者。此条《规定》本质上要杜绝不公平对待投资者问题，保护好投资者利益。
《规定》第十七条明确了基金销售机构同时开展基金投资顾问业务的，应当坚持投资者利益优先、最优价格执行原则，对投资顾问业务形成的保有量，不得收取客户维护费，切实防范利益冲突。当前客户通过基金投顾买基金产生的客户维护费（尾佣），要在基金投顾费里进行相应抵扣。
《规定》第二十四、二十五条宣布基金行业机构投资者直销服务平台是涉及基金业务的电子信息流转与管理服务的行业性服务平台，基金管理人、基金托管人接入直销服务平台开展基金直销业务，机构投资者可以接入直销服务平台，开展基金投资。
我们认为，监管要启动行业机构投资者直销服务平台正式运行，为机构投资者投资公募基金提供集中式、标准化、自动化的“一站式”数据信息交互服务，平台是为了解决现有业务模式非集中化、非标准化、非电子化三大痛点。从发展趋势看，监管应该是鼓励公募基金机构除了是资产管理机构，也要需要在一定程度上发展好财富管理业务。从发展逻辑来看，公募基金公司需要把客户掌握在自己手上，得加大直销力度，建设好队伍。
对于TOB端业务，现有代销机构可能要面临更大的竞争压力，未来对于C端业务有深耕的代销机构可能更具竞争力。未来，买方基金投顾还是监管大力鼓励的发展方向，需要等具体细则出台；包括未来是否会给第三方证券投资咨询牌照的公司发放基金投资咨询牌照，值得进一步观察。
总体而言，《行动方案》就公募基金行业从顶层上进行了制度设计，是一项系统性工程，任重道远。从文件表述看，需要修订和发布的制度和规章不少，可能还需要一些时间和吸收行业的实践建议。此次《规定》初衷是进一步降低基金投资者成本，规范公募基金销售市场秩序，保护基金投资者合法权益，推动公募基金行业高质量发展，很可能倒逼金融机构把重心迁往其他更创收的业务上。短期对基金公司、代销机构、基金投顾收入上的影响肯定是有的；未来低费率、标准化的ETF可能会被放到了更高的位置。总体导向是做大行业蛋糕，实现“好玉富三家”。
投资建议：监管持续发声呵护市场，强调要夯实市场回稳向好基础。IPO明确不会大规模扩容，持续拓展资本市场跨境合作新空间，更大力度吸引国际资本，提振市场信心。有“小非农”之称的美国8月ADP就业数据不及预期且大幅低于前值，进一步强化了市场对美联储9月降息的预期。
我们判断，尽管近期市场波动加大。但宏大叙事、国内7月经济数据不及预期、美联储降息概率提升及市场流动性充沛或是驱动市场继续走强的关键因素，两融波动新高，券商为代表的非银金融或呈现震荡突破走势。交易节奏而言，经济数据走弱、海外货币宽松下的流动性驱动市场走强的趋势或有望延续，可能要重点聚焦关注内部问题、居民存款搬家持续效应及美国经济可能衰退引发降息的效应，中期具体或要看包括四中全会等重磅会议；同时要注意往届证监会领导受调查对市场潜在的影响。需要高度重视券商及金融IT板块走强趋势，并购线建议重点关注以国联民生为代表个股；具有估值扩张空间的公司，推荐关注综合能力强、风险资本指标优化、受益ETF发展的东方证券、华泰证券等；同时从赔率弹性角度，建议继续关注布局金融IT板块，建议重点关注同花顺、九方智投（中报股东净利润8.65亿元，子公司方德证券在港展业；控股旗下九方智擎入驻“模速空间”，抢滩AI创新高地）等；互金平台建议关注东方财富（2025H1营业总收入同比+39%至69亿元，归母净利润同比+37%至56亿元，需要关注《规定》对三方代销机构的影响）等。
风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；地产价格持续下行风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险。