要点：

9月份信贷数据延续了8月份高增的态势，尤其是中长期贷款在这两个月以来已有所改善，这与今年上半年以来的中长期贷款萎靡现象已完全不同。企业中长期贷款为13488亿元，大幅高于上月的7353亿元和去年同期的6948亿元，为主要贡献项。虽然当前的信贷数据已较为“好看”，但更多是结构性的改善，居民中长期贷款仍处于低位，居民和企业的存款意愿仍然较高。

从社融结构上来看，在政府债发行量较低时期，新增信贷再次起到支撑作用。9月份政府债发行占社融的比例小幅增加至15.65%，仍然处于较低水平；新增信贷占比则大幅提升至72.86%，支撑力量再次增强。首先，9月份政府债券当月值为5525亿元，高于上月的3045亿元，反映出8月24日国常会新增的5000亿专项债限额已经有部分省开始落地，可见我们上月所说的政府债“中场休息”正在结束。但相对3.53万亿的社融来说，支撑作用有限。其次，政策性银行的新增贷款以及企业的更新设备等结构性贷款优惠政策，促使企业中长期贷款明显增加，防止了“信用塌方”的再次出现。最后，9月新增委托贷款为1507亿元，与8月同样连续两个月为高正值（8月为1755亿元），可见当下基建、地产、城区改造等领域委贷或又重新走进信贷视野，结构性的贷款优惠政策将通过委托贷款方式流入其他领域。

我们认为当前稳信用不仅仅需要提振信贷投放量，更需要提振居民企业的信心和融资需求。更新设备专项优惠政策就是案例，只要利率足够低，融资需求仍然可以提振。为了维持当前的社融增速，结构性降息的优惠政策会进一步扩大；为了提振居民企业信心，制度上的改革会进一步加快推出。

风险提示：国内宏观经济政策不及预期；货币政策不及预期；财政政策不及预期；新冠疫情再次爆发。