报告名称: 增长势能保持，盈利修复有望延续

报告类型: 公司报告

报告日期: 20230521

研究员: 刘鹏

行业: 白酒

公司代码: 600696.SH

投资评级: 增持(维持)

【内容摘要】

事件：4月25/28日，岩石股份发布《2022年年度报告》和《2023年第一季度报告》，2022年度公司实现营业收入10.91亿元，同比增长80.9%；实现归母净利润3724万元，同比减少39.9%；基本EPS0.11元/股，同比减少39.9%；2023年一季度公司实现营业收入3.88亿元，同比增长70.2%；实现归母净利润3103万元，同比增长201.0%；基本EPS0.09元/股，同比增长201.0%。
品牌年全面升级营销投放下收入费用双增，现阶段做大规模仍是首要目标，结构和渠道优化贡献毛利率上行。22年公司整体销售毛利率提升3.51pct至67.43%，销售/管理/财务费用率分别同比+18.25/-1.13/-1.15pct，公司全面升级营销投放，推广宣传费显著增加，销售费用率大幅提升使销售净利率同比下降7.25pct至4.46%。单四季度实现营收3.05亿元，同比增长101.8%，实现归母净利润-1006万元，同比少亏1056.45万元，毛利率同比提高13.49pct。
1）分产品：高档/中档/低档酒分别实现销售额2.98/5.27/2.61亿元，分别增长89.9%/69.7%/132.7%；在酒类销售业务中的占比分别为27.5%/48.5%/24.0%，分别+0.56/-4.69/+4.80pct；毛利率分别为80.27%/67.80%/51.49%，分别+6.63/+7.60/-5.68pct。
2）分渠道：经销商/团购商/线上直营店分别贡献收入7.69/2.18/0.99亿元，同比增长65.3%/134.8%/288.4%；占比分别达到70.8%/20.1%/9.1%，同比-8.92/4.17/4.75pct；毛利率分别为62.40%/88.95%/57.46%，同比+3.60/+7.54/-11.90pct。22年公司经销商数量大规模增加，年末达到4883家，全年净增加1683家。
3）分区域：除占比较小的西南市场外，六大区域均实现增长，其中主要市场华东、华南、华中地区均实现显著增长，分别贡献收入4.58/2.45/2.20亿元，分别增长72.4%/154.0%/129.3%。
一季度抢抓修复期旺季延续增长，净利率边际回升，修复趋势有望延续。一季度销售毛利率环比/同比-1.06/+6.28pct，保持在73.40%的高水平，销售费用率环比/同比-6.77/+3.96pct。全年来看，公司将继续加大营销投入，持续为品牌加码，同时谨慎选取宣传投放渠道，注重渠道的投资回报，结合公司增长势能和今年大环境回暖，前期费用投放效果逐渐体现，盈利水平修复趋势有望延续。
在“用未来定义未来”的差异化战略指导下，公司践行用一流的消费品品牌运营理念高质量经营传统白酒产业的理念，品牌势能稳步提升，产品矩阵日趋完善，渠道布局全面延伸，产品品质广受认可。
品牌建设上，公司独家冠名CCTV《大国品牌》，成为2022《中国好声音》合作伙伴，冠名数列高铁列车，登陆纽约时代广场大屏，裸眼3D巨屏震撼登陆四大城市（北京、上海、深圳、成都）核心商圈，有效提升品牌知名度。公司产品亮相进博会、糖酒会，彰显品牌自信，提升品牌业内影响。
产品矩阵上，公司坚持聚焦酱酒主赛道的同时，通过多品牌、多香型、多模式，切入多个细分市场，产品体系日趋完善，形成了七大系列多元化产品矩阵。2022年新创设了贵八方品牌，定位唐朝诗酒美学超级白酒IP，传承东方酿造古法彰显酒体酿造智慧。
渠道布局上，多渠道并行实行营销推新，线上渠道通过天猫、京东、抖音等平台将“十七光年”等明星产品直接面向终端客户；线下渠道深挖经销商资源，增加渠道渗入，构建经销商管理体系推动全生命周期管理，全面管控动销、市场活动、终端价格；利用圈层资源，对具备分销资质、有一定的分销网络或圈层资源的创业者进行深度赋能、专业培训，以创业促就业，实现多赢格局，开发并以长期主义经营团购客户；通过与中国银联、豫园、飞猪、网易严选等异业平台合作，初步搭建了跨界合作矩阵，丰富品牌形象，创新传播方式，提升业绩水平。
品质认证上，公司旗下产品在22年多次斩获各类大奖国际奖项如在第23届比利时布鲁塞尔国际烈性酒大奖赛实力斩获2金7银，国际烈酒挑战赛斩获双项大奖，2022缪斯设计奖最高奖项1铂金奖及其他3银奖等；国内奖项如“最具潜力新品奖”、“品质典范奖”、“中国酒业好产品TOP100”、“杰出质造产品奖。
22年持股计划完成可能性较高，23年持股计划正在酝酿，持续激励下公司业绩增长动力更强。22年公司推出的员工持股计划涵盖部分董监高人员，业绩考核要求为“2022年营业收入不低于16亿元，2023年营业收入不低于26亿元”，同时给与条款‘未解锁部分可递延至下一年度考核及解锁’。从3月份公司发布的《2023年员工持股计划（草案）》看，新一轮持股计划金额更大（不超过6035万元），覆盖员工数量更多（不超过86人，其中董监高人员不超过11人）。
投资建议：公司切入白酒业务后，逐渐聚焦主业，深耕酒类业务发展，持续构建产品矩阵、加快渠道建设，并已完成由贴牌生产向产供销一体化的转变。科学管理提升效率，健全内控合规机制，组织建设不断优化，塑造优秀企业文化，公司打造的自有品牌和产品品质逐步获得市场认可，业绩维持高增。公司在现阶段做大规模仍是首要目标，22年全面升级营销投放下销售费用大幅增长，营收增长和毛利率提升效果可见。23年预计公司仍将加大营销投入，但盈利水平边际提升趋势有望延续。我们对公司未来增长趋势仍持乐观，但节奏或有延长，预测公司2023-2025年EPS为0.30、0.56、0.82元/股，对应当前股价PE分别为85.5x、46.0x、31.4x，维持“增持”评级。
风险提示：疫情反复风险；消费修复不及预期；价格走势不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化；商标诉讼纠纷风险。