事项：公司发布2018年年报，全年实现营业总收入10.7亿元、同增12.4%，归母净利润2.40亿元、同增66.6%，扣非归母净利润1.55亿元、同增19.4%，实现每股收益0.74元。Q4实现营业收入3.2亿元、同增23.6%，归母净利润0.7亿元、同增67.3%。

  调味品业务加速增长，Q4增速40%左右。18年公司调味品业务实现收入8.5亿元、同增20.5%，零添加收入占比接近60%，其中Q4增速40%左右，实现加快增长。18年酱油增长20.4%，其中销量贡献16.9%、产品结构贡献3.0%；食醋增长17.0 %，其中销量贡献7.8%、产品结构贡献8.6%；焦糖色业务1.85亿元、同降15.5%，主要受大客户李锦记的采购减少，开拓双倍焦糖色、粉末焦糖色，以弥补缺口。从区域来看，18年大本营西南地区同增10.5%、华东同增7.8%，增速可观，华北、华中、东北、西北等地区也实现高速增长，华南由于焦糖色客户采购量减少导致增速下降28.3%。

  Q4毛利率大幅提升，完成激励的利润目标。Q4毛利率为48.3 %、同升4.2pct，实现大幅提升，主因在于产品结构优化：一方面低毛利率的焦糖色占比下降；另一方面伴随省外渠道扩张，高端酱油占比持续提升。Q4期间费用率为24.7%，同降3.1pct，其中销售费用率为20.0%、同降0.5pct，应是源于广告、促销费用同期略有下降的因素；管理费用率（考虑研发费用在内）为4.9%、同降2.1pct，主要是停征排污费所致。剔除股权激励的股份支付费用的影响，18年公司完成激励的净利润目标。

  资源聚焦+省外扩张，规模有望上新台阶。公司19年的市场策略有所转变，思路更加清晰、更加适合阶段性发展的需要：1）产品策略变化为“零添加为主、高鲜为辅”，所有品类资源、促销资源投入零添加，同时加大川渝的媒体广告投放，今年对销售人员的零添加任务考核也有所加大，希望未来三年成为零添加的绝对领导品牌；2）市场策略来看，西南区加强渠道下沉，省外对主要二级城市、百强县、人口县拓展，预计开发200+家经销商，主要布局商超系统，力争早日实现全国化布局。19年公司加大品牌宣传，新招经销商助力业绩释放，对销售的业绩考核也相应提高，有望完成收入13.1亿、扣非净利2.2（剔除股份支付费用）的激励目标。

  盈利预测与投资建议。公司定位高端，符合调味品消费升级趋势。伴随产能逐步释放，全国化布局正稳步推进，未来三年有望成为零添加的绝对领导品牌，进入行业第二梯队。不考虑非经常损益因素，我们预计公司19-21年营收增速分别为25%18%/12%，净利润增速分别为-2%/22%/16%，EPS为0.72/0.88/1.03元，对应PE为31/25/22X，维持“推荐”评级。

  风险提示：省外扩张不及预期，零添加酱油增速放缓，商超渠道不景气，原料价格波动，食品安全问题。