n  二、需求端：1）疫情以来，低温鲜奶产品销售增长强劲，属于乳制品子产品的结构性结构增长机会。2020年全国低温白奶销售额为343亿元，同比增速为5.25%，是乳业中结构性增长的机会。2）2020年末《国家“学生饮用奶计划”推广规划（2021－2025年）》发布，实现产品品类从超高温灭菌奶到巴氏杀菌乳的跨越，短期看迅速扩容，长期培育消费习惯。

n  需求端挖掘：我国人均液态奶消费量逐年提升，但仍存在巨大提升空间，未来充分挖掘农村居民人均消费潜力。2015年至2018年，人均液态奶消费量持续提升，从不足人均10kg逐步发展，在2016年首次进入20kg门槛，逐步缩小与饮食结构比较相似的日本以及韩国之间的差距。我们选取从2个时点：1）2013年：我国居民人均奶类消费量为11.66kg，其中城镇及农村居民人均奶类消费量分别为17.13kg、5.71kg，城镇与农村居民的人均奶类消费量差距悬殊，城镇人均奶类消费量接近农村居民的3倍。2）2019年：我国居民人均奶类消费量为12.51kg，其中城镇及农村居民奶类消费量分别为16.65kg、7.26kg，对比来看，城镇和农村的差距缩小。3）2016年以来城镇居民人均奶类消费量增长较为缓慢，而农村居民人均奶类消费量增速提档，未来潜在的增长空间广阔。

n  三、短期推演：从21年春节动销情况来看，开门红业绩有望达成。2021年春节期间动销情况良好，区别于2020春节疫情受损严重，草根调研数据反馈，动销良好，相较于2019年仍有增长。1.）送礼需求恢复：疫情整体可控，送礼需求恢复，节日消费加大，叠加春节就地过年，一二线居民就地过年消费能力强。2.）促销平稳：奶价仍处于上行区间，就草根调研数据来看，费用投放较年前基本持平，处于促销平稳周期。

n  整体来看，奶价处于上行周期时，原奶价格整体走高，毛利率承压，公司一般会减弱宣传费用率，以期提升净利率水平。根据动态平衡，我们认为目前乳企处于净利率水平改善周期中，将带来乳业板块整体机会。

n  盈利预测与投资建议：看好低温龙头光明乳业&新乳业。1）光明乳业：提升奶源自给率，巩固奶源保障，保障供应质量，拟收购鼎瀛农业及鼎盛农业，打造饲料全产业链。落实奶源战略性布局，加强对核心市场的服务能力，增强公司综合竞争力，提高盈利能力。公司立足华东全国扩张，具备忠实的品牌认可度及产品品质优势，低温产品蓄能多年，具备经验与运营优势。结合以上，我们预计20-22年公司营业收入分别为241.77、267.29、301.07亿元，归母净利润分别为5.83、7.12、8.85亿元，EPS分别为0.48、0.58、0.72元，维持“推荐”评级。2）新乳业：新鲜公司并购经验坚持践行鲜战略，具备新鲜基因与研发优势。萃取经验总结方法论，复制优势竞争力。20年推进夏进，澳牛，实现增量与存量并行增长逻辑。加码新式茶饮的赛道，“一只酸奶牛”匹配新鲜战略。布局新赛道，加强终端渠道建设，积累鲜奶运营优势，拓宽消费场景。激励计划有望激发经营主动性，释放公司活力。我们预计20-22年营业收入分别为74.50、99.39、130.20亿元，归母净利润分别为3.21、4.47、5.86亿元,维持“推荐”评级。

n  风险提示：低温奶销售不及预期，茶饮赛道消费不及预期，并购或整合进程不及预期，疫情带来的不确定风险因素，市场竞争风险，新品销售及拓展不及预期，食品安全事件。